Czym jest short selling? Kto zbił fortunę na krótkiej sprzedaży?

Ostatnie spadki na giełdach przypomniały traderom, że “zarabia się w dwie strony”. Japoński indeks giełdowy Nikkei 225 spadł o ponad 12% w ciągu jednej sesji (i blisko -30% w ciągu 3 tygodni), a pozostałe, światowe indeksy ruszyły za nim. Po dwuletniej hossie, na rynku zagościł strach, a short selling wrócił do łask. Ale skąd w ogóle wzięło się pojęcie krótkiej sprzedaży i z jakimi konsekwencjami może się wiązać?

Z tego artykułu dowiesz się:

• Czym jest short selling,
• Na czym polega short squeeze,
• Dlaczego niektóre kraje zakazywały krótkiej sprzedaży,
• Jakie były najsłynniejsze zagrania typu short.

Co to jest short selling?

Zacznijmy od podstaw. Short selling jest to tak zwana krótka sprzedaż. Transakcje tego typu polega na pożyczeniu papierów wartościowych lub instrumentów pochodnych od innych inwestorów (najczęściej za pośrednictwem biur maklerskich) w celu ich sprzedaży, a następnie odkupieniu po niżej cenie. Tego typu transakcje mogą pozwolić zarobić na spadku ceny akcji, obligacji czy innych aktywów. Jednym słowem jest to strategia, w której inwestor sprzedaje aktywa, których nie posiada z nadzieją na ich późniejszy odkup po niższej cenie. Jak zatem wyglądają techniczne aspekty tego typu transakcji? Posłużmy się uproszczonym przykładem.

Inwestor sądzi, że akcje MGM Resorts, które są notowane po 44$, w niedługim czasie spadną. W tym celu chce zagrać na spadek kursu akcji tej spółki. Nasz bohater postanowił, że pożyczy 10 000 akcji spółki MGM od swojego brokera. Z kolei broker znajduje chętny fundusz emerytalny, który za 3% rocznie chce udostępnić swoje akcje na sprzedaż. Sam fundusz nie chce sprzedać tych akcji, woli otrzymywać płatności w formie dywidendy. Ekstra 3% dochodu z akcji wydają się dla tego typu firmy zachęcające. Załóżmy, że broker jako pośrednik dodaje 2% swojej prowizji. W efekcie roczny koszt utrzymania krótkiej pozycji to 5%, czyli 2,2$ na akcję.

Inwestor zdecydował się na sprzedaż akcji po cenie 44$. Liczy, że odkupi akcje znacznie taniej. Broker zgadza się na taką transakcję, tylko postawił warunek: inwestor musi przetrzymywać w depozycie zabezpieczającym, wynoszącym 110% wartości akcji. W efekcie grający na krótko musi złożyć w depozycie ze swojego kapitału około 44 000$. Zatem po sprzedaży 10 000 akcji po cenie 44$ inwestor posiada 440 000$ w gotówce oraz musi wnieść depozyt o wartości 44 000$.

Przyjrzyjmy się następującym scenariuszom, w których kurs akcji MGM po roku:

• spada do 34$
• pozostaje bez zmian
• rosną do 50$

Jeśli po kurs MGM spadł w ciągu roku do 34$, to inwestor może odkupić 10 000 akcji po cenie 340 000$. Oznacza to, że zarobił 100 000$ brutto. Oprócz tego musi jeszcze ponieść koszty utrzymania krótkiej pozycji, które wyniosły w ciągu roku 22 000$ (5% rocznie). W efekcie inwestor zarobił 78 000$. Biorąc pod uwagę, że zainwestował zaledwie 44 000$ (obowiązkowy wkład własny), to zysk z transakcji wyniósł 177,3%.

W scenariuszu, w którym kurs akcji nie zmienił się w ciągu roku, inwestor odkupił akcje po 44$ za sztukę. W efekcie teoretycznie “wyszedł na zero”. Jednak musiał ponieść koszty finansowania pożyczonych akcji. Koszt utrzymania pozycji wyniósł 22 000$, co oznacza, że inwestor stracił 50% zainwestowanego kapitału.

W ostatnim scenariuszu inwestor musi odkupić akcje MGM po cenie 50$ za akcje, co oznacza, że musiał wydać 500 000$ za papiery wartościowe. Oznacza to stratę na transakcji w kwocie 60 000$. Do tego trzeba doliczyć koszty utrzymania pozycji w wartości 22 000$. Oznacza to, że strata z tej transakcji wyniesie 82 000$. Oznacza to stratę w wysokości 186,4%.

Czym jest short squeeze?

Jak nietrudno się domyślić wzrost kursu papieru wartościowego, na który inwestor ma założoną krótką pozycję jest negatywnym scenariuszem. Jeśli straty z pozycji są zbyt duże, wtedy inwestor musi odkupić dane akcje czy obligacje z rynku, co również powoduje wzrost popytu, który może przełożyć się na wyższe ceny. W skrajnych przypadkach może nastąpić zjawisko short squeeze. W dużym uproszczeniu short squeeze jest to sytuacja, w której ceny akcji lub innych papierów wartościowych gwałtownie rosną w wyniku zamykania krótkich pozycji przez spanikowanych inwestorów. Czasami wzrosty z tego powodu mogą być spektakularne. Oczywiście, short squeeze jest tym większy, im więcej inwestorów grało na krótko pożyczonymi akcjami. Świetnym przykładem był GameStop w 2021 roku. Na początku 2021 roku około 140% akcji w wolnym obrocie było “shortowanych”, oznaczało to, że w przypadku zmuszenia inwestorów stosujących krótką sprzedaż do zamknięcia pozycji nastąpiłby dynamiczny wzrost kursu akcji, ponieważ zwyczajnie brakowałoby akcji na rynku. Na skutek zorganizowanej akcji inwestorów indywidualnych, grający na krótko musieli w pośpiechu zamykać swoje krótkie pozycje. Doprowadziło to do tego, że w ciągu miesiąca kurs akcji Game Stop wzrósł około 30-krotnie. Oczywiście jest to skrajny przykład, jednak warto o ryzyku short squeez pamiętać przed rozpoczęciem krótkiej sprzedaży.

Dlaczego niektóre kraje zakazują krótkiej sprzedaży?

Short selling ma zarówno zwolenników, jak i przeciwników. Ci drudzy są szczególnie aktywni podczas rynkowych spadków. W okresach gwałtownych przecen pojawiają się głosy zachęcające do zabraniania możliwości grania na krótko. Przytaczanych jest wtedy szereg argumentów, jednak najpopularniejszymi są:

• zmniejszenie zmienności (volatility) na rynku,
• ochrona przed manipulacjami rynkowymi,
• ograniczenie spadków,
• stabilizacja rynku finansowego.

Niektóre kraje w okresach rynkowych panik decydowały się na taki ruch. Przykładem może być Francja, która w połowie marca 2020 roku zdecydowała się zakazać krótkiej sprzedaży. Podobny ruch miał miejsce na giełdach w Mediolanie, Brukseli, Wiedniu czy Atenach. Jednak zaraz po ustabilizowaniu rynków możliwość gry na krótko powróciła.

Jeśli zastanowimy się nieco głębiej, to takie działania są pozbawione sensu. O cenie akcji decyduje relacja popytu do podaży na akcjach danych spółek. W długim terminie wycena firm jest uzależniona od tego, jakie są fundamenty przedsiębiorstwa, a nie od tego, czy można grać krótko na akcjach tej firmy, czy nie.

Krótka historia grania na krótko

Samo stosowanie słowa short do tego typu strategii inwestycyjnej pochodzi najprawdopodobniej z XIX wieku. Wtedy określenie to oznaczało, że sprzedawca pożyczonych akcji jest dłużnikiem swojego domu maklerskiego.  Jednak sama praktyka krótkiej sprzedaży jest znacznie starsza. Historyczne źródła podają Isaaca Le Mair jako pierwszego spekulanta, który stosował krótką sprzedaż. Stosował on tą strategię wobec Holenderskiej Kompanii Wschodnioindysjkiej (VOC, czyli Vereenigde Oostindische Compagnie). Ostatecznie w atmosferze skandalu musiał uciekać z Amsterdamu. Innym przykładem nieudanej gry na krótko była historia banku Neal, James, Fordyce & Down, który upadł w 1772 roku. Powodem upadku była nieudana gra na krótko finansowana z depozytów swoich klientów.

Jednak było sporo inwestorów, którzy zarobili krocie na krótkiej sprzedaży. Najbardziej znanym inwestorem jest z pewnością George Soros, który “złamał Bank Anglii” i na krótkiej sprzedaży funta zarobił około 10 miliardów dolarów.

Innym przykładem są inwestujący na krótko podczas kryzysu z lat 2007-2009. Sztandarowymi przykładami są John Poulson, który zarobił na obstawianiu spadków ponad 15 mld$ dla swojej firmy (jego prywatny majątek wzrósł po tym o około 4 mld dolarów). Jednak on używał głównie CDS (Credit Default Swap) i obstawiał załamanie amerykańskiego rynku kredytów hipotecznych. Podobnie ogromnych zysków dorobił się Michael Burry, który również obstawił spadki rynku kredytów subprime.

Wśród mniej znanych inwestorów, którzy zarobili dużo pieniędzy na inwestowaniu na krótko można wymienić: Davida Einhorna (trafie obstawił problemy Lehman Brothers i zaczął grać na krótko na akcjach tej spółki w 2008 roku) oraz Jamesa Chanosa, który zarobił na krótkiej sprzedaży akcji spółki Enron.

Podsumowanie

Jak mogliście zauważyć, wszystkie wspomniane historie spektakularnych sukcesów i zbijania ogromnych fortun na krótkiej sprzedaży, wiązały się z dramatycznymi dla gospodarki, giełd lub konkretnych przedsiębiorstw, sytuacjami. To właśnie wybuchy kryzysów finansowych czy bankructw przedsiębiorstw, uwalniają ogromną lawinę zleceń sprzedaży, a short selling jeszcze bardziej przyspiesza ten proces. Najczęściej towarzyszy temu zjawisko panika (często irracjonalna) karmiona strachem o „końcu świata”. Jest to także jedna z teorii, dlaczego krótka sprzedaż nazywana jest „short” (krótki ale bardzo intensywny ruch ceny w dół), a kupno „long” (długa, powolna wspinaczka kursu w górę)