Inwestowanie w proste modele biznesowe według Warrena Buffetta. Cz. III

W poprzednich częściach artykułu pisaliśmy między innymi o sposobie analitycznym, w jaki Buffett podchodzi do inwestycji. Wspomnieliśmy także, jakich kompetencji w zasobach ludzkich poszukuje oraz jakich przewag oczekuje od przedsiębiorstw. Zgłębiając tajniki jego podejścia do spółek, nietrudno zauważyć, że kieruje się niezwykłą racjonalnością, poszukując długoterminowych, zdrowych fundamentów. W trzeciej części artykułu skupimy się głównie na kadrze menedżerskiej, do której Warren przywiązuje niesamowicie dużą uwagę. Omówimy aspekty odpowiadające na pytania np. jak rozpoznać uczciwe i kompetentne kierownictwo? Skąd czerpać informacje na ich temat? Jakie są sygnały świadczące o uczciwości szczebla zarządzającego przedsiębiorstwem? Jak rozpoznać manipulacje księgowe? Czy dobry menedżer to taki, który tnie wszystkie możliwe koszty? Wątpliwości te postaramy się rozwiać w poniższym tekście. 

Dobry, czyli jaki?

Znalezienie menedżera, który kocha swoją pracę wydaje się z pozoru prostym zadaniem. Skoro ludzie decydują się na ten zawód, muszą czuć do niego przysłowiową miętę i posiadać, takie cechy charakteru, które pomogą mu na tym stanowisku. Nie jest to jednak tak banalne i oczywiste. Trudno jest wychwycić w kadrze (tym bardziej, jeżeli nie mamy możliwości bezpośredniej rozmowy) tych zarządzających, którzy kochają swoją pracę i chcą osiągać coraz lepsze wyniki. Dobrym wyznacznikiem, od którego powinniśmy rozpocząć poszukiwania jest wiedza ekspercka menedżera w swojej dziedzinie. Internet oferuje nam szereg portali społecznościowych, blogów, forów tematycznych czy stron eksperckich, które są unikatowe dla konkretnej branży. Warto poszukać, czy nasz “obiekt badawczy” wypowiada się w renomowanych pismach, udziela wywiadów, poszerza swoje kompetencje czy bierze czynny udział w konferencjach branżowych. Ta wiedza jest dość szeroko dostępna. 

Nie mając dostępu do bezpośredniego spotkania z właścicielem przedsiębiorstwa i jego menedżerami trudno ocenić nam, czy kadra zarządcza myśli w sposób charakterystyczny dla posiadacza firmy. Można natomiast oceniać podejmowane przez kadrę wyższą, ważne decyzje biznesowe sugerując się np. interesem akcjonariuszy (i czy są one w ogóle uwzględniane). Chcąc zakupić przedsiębiorstwo, szczególnie uwzględniając trzymanie jego papierów wartościowych długoterminowo, powinniśmy znać cel (interes), którym kierujemy się nabywając jego akcje. Przez tak określony pryzmat łatwiej będzie ocenić ich działania. Siłą rzeczy posiadając udziały konkretnej firmy w portfelu stajemy się jej współwłaścicielem. 

Szczerość warta wszystkich pieniędzy

Myślę, że do zobrazowania tej kompetencji posłużę się najlepszym przykładem, czyli Berkshire Hathaway. Buffett, jako jej prezes, zasłynął już nie raz bezwzględną szczerością wobec swoich akcjonariuszy, przy okazji rocznych sprawozdań. Najczęściej możemy o nich przeczytać w corocznie pisanym przez wyrocznię liście do akcjonariuszy. Warren wychodzi z założenia, że należy (jako zarząd) podawać wszystkie (nie tylko pozytywne) i rzetelne informacje na temat przedsiębiorstwa. Właściciel powinien znać kluczowe informacje takie jak, dobre i negatywne aspekty działalności przedsiębiorstwa, którego jest udziałowcem. Jeżeli mamy wrażenie, że firma (przy okazji rozmów z inwestorami) wymijająco odpowiada na nasze pytania lub w ogóle, warto się dodatkowo zastanowić nad jej zakupem. Ciężko ocenić wartość spółki nie mając dostępu do szczerych i uczciwych informacji na temat jej podstawowej działalności. Bardzo często na spotkaniach otwartych można zauważyć pewną prawidłowość pojawiania się zamiast np. dyrektorów generalnych czy menedżerów, ludzi z od PR. “Pełnomocnicy” nie zawsze mówią szczerze na temat spółki, co więcej zwykle nie dysponują zbyt rozległą wiedzą, którą mogłyby przedstawiać kadry zarządzające. 

O cechach moralnych dobrego menedżera nie będziemy się zbytnio rozpisywać. Jest temu poświęcony osobny artykuł, co więcej jest to bardziej kwestia psychologiczna niż czysto analityczna. Warto jednak, jako podsumowanie tych rozważań zacytować Warrena Buffetta, który przyzwoitość i uprzejmość wzorowej kadry zarządczej opisał w ten sposób:

“To dokładnie tacy faceci, za jakich chciałoby się wydać za mąż własną córkę”.

Analogia ta tyczy się oczywiście mężczyzn. Nie mniej jednak jest ona skierowana również do kobiecej części zespołu zarządzającego. Obrazuje natomiast poziom zaufania, jaki Buffett musi żywić do menedżerów. 

Uwaga na sztuczki księgowe

Analiza finansowa jest najpowszechniejszą metodą do oceny wielu aspektów, związanych z wyceną i efektywnością działalności spółki. Pozwala ocenić poziom jej zadłużenia, płynności, rentowności czy aktywności. Aby inwestorów mógł to zrobić potrzebuje obiektywnych oraz precyzyjnych danych finansowych, które  w trakcie ich sporządzania nie uległy modyfikacjom, czy oszukanym wycenom (jak w przypadku np. aktywów stałych). Nie mając wprawy w księgowości (saldach, metodach księgowania, kontach itp) ciężko będzie nam wyczuć manipulacje związane z sprawozdaniami finansowymi. Jest na to kilka rozwiązań. Należy unikać spółek, które dopuszczały się takich metod i związane były z głośnymi aferami na ten temat. Należy także z dużym dystansem podchodzić do rewidentów, którzy sprawdzali takie dokumenty finansowe. Można także rozpocząć naukę choćby podstaw księgowości, która nie tylko pomoże zrozumieć elementarne mechanizmy, jakie są częścią tworzenia sprawozdań, ale ułatwi nam przyszłą analizę spółki. 

Ciekawym zabiegiem pod względem księgowym jest manipulacja kosztami restrukturyzacji. Jakie malwersacje można w nich uczynić? Bez rozległych i zawiłych, księgowych tłumaczeń, chodzi przede wszystkich o błędne księgowanie kosztów restrukturyzacji. Jeżeli menedżer spodziewa się z dużym prawdopodobieństwem, że firma w najbliższych latach będzie wykazywała koszty wyższe niż przeciętnie, może całość restrukturyzacji wykazać w bieżącym kwartale i przysłowiowo “odcierpieć” duży spadek zysków tylko w nim. Innym, bardzo ciekawym przypadkiem, który zauważył Warren Buffett, jest wykazanie powyższych kosztów w księgach spółki, świeżo po zastąpieniu starego dyrektora nowym. Ma to związek zwykle z wskazaniem dobrych wyników w czasie (na starcie wysokie koszty) oraz ograniczeniu kosztów, jakie można przypisać nowej kadrze zarządzającej i podjęciu właściwej decyzji przez np. zarząd, o zmianie osoby na tym stanowisku. 

Jak się bronić przed manipulacją? Oczywiście poznanie elementarnych kwestii z zakresu księgowości nie powinno sprawić nikomu problemu. Drugim, ważniejszym aspektem jest łatwość, z którą przychodzi nam zrozumienie przedstawionych danych finansowych. Jeżeli trudno zrozumieć ich zapis i istotę, powinniśmy odebrać to, jako pierwszy sygnał ostrzegawczy. 

Kontrola, kontrola, kontrola…

Skrupulatna kontrola kosztów to z pewnością umiejętność, której potrzebuje wiele firm. My natomiast, wybierając spółkę do portfela, poszukujmy takiej kadry zarządzającej, która nie szasta pieniędzmi właścicieli firmy (czyli także naszymi). Jakich ograniczeń powinniśmy szukać? Można w analizie kosztów wykazać dwa stanowiska. Z jednej strony menedżerowie, którzy doprowadzają do ich wzrostu mają na ogół dużo pomysłów, które testują. W związku z tym najbardziej pożądaną sytuacją byłoby zmniejszenie kosztów tam, gdzie faktycznie są silnie zawyżone poprzez stosowanie np. przestarzałych metod produkcyjnych, a pozwolenie sobie na nie w miejscach, które mogą budować naszą przewagę konkurencyjną na rynku. 

Z dużą rezerwą należy podchodzić do wszelkich, głośnych “rynkowo” obwieszczeń cięcia kosztów. Patrząc na większość takich deklaracji mają one na celu przyciągnięcie uwagi, niż faktyczne zmiany. Dobry menedżer analizą firmy i jej funkcjonowania w poszczególnych działach przygląda się nieustannie, pragnąc ulepszać procesy i minimalizować koszty tam, gdzie jest to możliwe i nie odbije się na wydajności. Jest to ciągły proces. Nikt nie wstaje z łóżka i przy porannej kawie nie stwierdza, że akurat dziś jest fantastyczny dzień, by przyjrzeć się firmie pod tym kątem. 

Podsumowanie

Powyższy tekst miał głównie na celu wskazać Wam aspekty, na jakie warto zwrócić uwagę przy wyborze spółki. Wybierając swoje pierwsze przedsiębiorstwo, prawdopodobnie większość z nas nie zwróciła najmniejszej uwagi na kadrę, czy nie roztrząsała zbytnio danych finansowych (pod kątem ich niewłaściwej wyceny). Skupiliśmy się na analizie sprawozdań ewentualnie rachunku przepływów pieniężnych. Warren Buffett znany jest nie tylko z instynktu w kwestii zakupu przedsiębiorstwa, ale także ze szczegółowości. Ceni niezwykle uczciwość i moralność w ludziach na wyższych szczeblach. Skoro najbogatszy inwestor świata zwraca uwagę na element ludzi w postaci kadr, w całym procesie decyzyjnym związanym z zakupem spółki, warto zapoznać się z sugestiami, jakie opisaliśmy powyżej, by wiedzieć na co zwrócić uwagę.