Koniec epoki papierosa: biznes tytoniowy szuka nowej tożsamości [Poradnik]

Czy królowie dywidend wpadli w pułapkę wartości? Spadająca sprzedaż papierosów i rosnąca presja regulacyjna stawiają firmy tytoniowe pod ścianą. Ale tam, gdzie jedni widzą zmierzch imperium, inni dostrzegają szansę — transformacja rynku może okazać się początkiem nowego rozdania. Czy biznes tytoniowy czeka katastrofa czy wręcz przeciwnie? Sprawdzamy.

Jak wygląda biznes tytoniowy?

Palenie jest obecnie znacznie mniej powszechne niż jeszcze 30 czy 40 lat temu. Powodem jest zmiana nawyków konsumenckich. Coraz rzadziej widać osoby palące. Obecnie odeszły w cień puby czy restauracje gdzie można palić. Również ograniczono możliwości reklamowe papierosów, a np. w Unii Europejskiej czy Australii opakowania papierosów zdobią obrazki zniechęcające do kupowania papierosów. Oprócz tego, podatki nakładane na papierosy powodują, że ludzie znacznie mniej palą, ponieważ robi się to drogim nałogiem. Jednak nie oznacza to, że jest to rynek schyłkowy. Wręcz przeciwnie, globalny rynek wyrobów tytoniowych jest szacowany na około 890 mld USD i ma wzrosnąć do 1,1 bln USD do 2030 roku. Oznacza to, że rynek ma rosnąć o około 2%-3% rocznie. Mimo, że palenie nie jest już tak popularne, to nadal ponad 1,25 mld dorosłych pali. Oznacza to, że co piąty dorosły jest palaczem. Ale oczywiście w różnych krajach odsetek jest inny. W przypadku Szwecji jest to około 5% dorosłych, a w Wielkiej Brytanii około 13%.

Obecnie dla firm tytoniowych to Azja jest największym i najbardziej perspektywicznym rynkiem. Z kolei bardziej dojrzałe kierunki to Europa i Ameryka Północna. Obecnie według Grand View Research około 60% przychodów jest generowanych w Azji. Dobre perspektywy wzrostu ma także Afryka oraz Ameryka Południowa. Wynika to z bogacenia się społeczeństw tych regionów oraz wzrostu populacji. Obecnie 80% palaczy żyje w krajach rozwijających się.

Jeśli spojrzymy na produkty zaliczane do branży tytoniowej, to mamy tutaj zarówno tradycyjne produkty takie jak papierosy, cygara czy także produkty bezdymne czy beznikotynowe. Mimo wprowadzanych co roku nowości, to nadal ponad 80% rynku stanowią tradycyjne papierosy.

Kolejnym produktem są e-papierosy (vaping), który jest nadal niszą rynkową (wartość około 28 mld USD w 2023 roku). Jednocześnie rynek ma rosnąć w najbliższych latach ponad 20% rocznie. E-papierosy podgrzewają płyn z nikotyną i dostarczają nikotynę w formie areozolu.

Kolejną grupą produktową są tak zwane podgrzewacze tytoniu (HTP – heated tobacco products). Wśród najpopularniejszych urządzeń można podać IQOS, glo czy Ploom. Takie podgrzewacze podnoszą temperaturę poniżej poziomu spalania. W efekcie generują areozol zawierającą nikotynę. Rynek HTP jest szacowany na 49 mld USD i ma dynamicznie się rozwijać w latach 2025-2030. Szacunki mówią nawet o wzroście o kilkadziesiąt procent r/r. W niektórych krajach udział HTP na rynku wyrobów tytoniowych jest naprawdę wysoki. Przykładowo w Japonii sięga około 44% (wg. Euromonitor International).

Jak widać, jest wiele alternatyw dla typowych papierosów. Pytanie jednak czy młodzi klienci rzeczywiście znajdują w nich ciekawy produkt, który jest modny? Przyjrzyjmy się jakie trendy czekają branżę tytoniową w kolejnych latach.

Trendy rynkowe: bez dymu jest cool?

Na rynku tytoniu mamy kilka trendów, które często przeciwnie oddziałują na globalny popyt na wyroby tytoniowe. Wśród nich można wymienić:

• spadek spożycia w krajach rozwiniętych, które kiedyś były głównym konsumentem tytoniu,
• podwyżki cen,
• wzrost popytu w krajach rozwijających się,
• zmiana preferencji zakupowych (wzrost zainteresowania alternatywami do tradycyjnych papierosów),
• działania wielu rządów w celu zniechęcenia do konsumpcji wyrobów tytoniowych.

Patrząc w kategoriach liczby użytkowników wyrobów tytoniowych widać powolny spadek populacji “palaczy” (wliczając w nich konsumentów alternatyw). Obecnie jest to około 1,25 mld ludzi, natomiast rocznie liczba konsumentów spada o kilka milionów. Można zauważyć zatem, że mimo zaangażowania rządów w “inżynierię społeczną” , popyt nie spada gwałtownie. Wynika to po części z tego, że uzależnienie od nikotyny utrudnia zaprzestanie konsumpcji, szczególnie jest to widoczne w krajach rozwijających się. Według Grand View Research około ⅘ palaczy żyje w krajach rozwijających się (przykładowo w regionie Azji Południowo – Wschodniej ponad 25% populacji co roku korzysta z wyrobów tytoniowych).

Niektóre rozwinięte kraje zaczęły wprowadzać bardzo surowe regulacje, które mają utrudnić konsumpcję papierosów. Przykładowo na terenie UE zakazano sprzedaży określonych typów papierosów smakowych. Za to pewne kraje wytoczyły prawdziwą wojnę papierosom. Przykładowo w Nowej Zelandii jeszcze 2 lata temu działał zakaz kupowania papierosów przez roczniki urodzone w 2008 roku (jednak to prawo zniesiono w 2024 roku). Wiele rządów rozważa także objęcie alternatyw nikotynowych podobnymi restrykcjami jak zwykłe produkty tytoniowe (np. zakaz reklam).

Charakterystyka konsumentów – demografia

Jeśli spojrzymy globalnie według Grand View Research ponad 36% mężczyzn na świecie pali. Oznacza to, że jest nadreprezentacja mężczyzna wśród konsumentów, szczególnie w Afryce i mniej rozwiniętych krajach azjatyckich. Mniejszy odsetek kobiet wynika często z czynników kulturowych (w krajach rozwijających się często społecznie nieakceptowalne było, aby kobieta paliła). Nowym narybkiem dla producentów papierosów są ludzie młodzi, którzy najczęściej w wieku szkolnym. Z reguły jeśli osoba nie będzie paliła do 21 roku życia, to znacznie bardziej prawdopodobne jest, że nie stanie się palaczem. Mimo zmiany trendów konsumpcyjnych wśród młodzieży, nadal kilkanaście procent nowych roczników eksperymentuje z papierosami i ich alternatywami. Oznacza to, że nie ma co się spodziewać gwałtownego spadku popytu w ciągu najbliższych 10-20 lat. Wynika to właśnie z trendów demograficznych, wciąż znacznego zainteresowania papierosami w kolejnych latach.

To czego będziemy świadkami, to powolne odejście od tradycyjnych papierosów na rzecz e-papierosów, które są znacznie lepiej przyjmowane wśród młodego pokolenia. Wykorzystują to firmy tytoniowe, które oferują różne rodzaje smaków, które mają sprawić, że “vapowanie” będzie przyjemne zarówno ze względu “smaku”, jak i lepszego zapachu niż mają tradycyjne papierosy. “Starą gwardią” na rynku tradycyjnych papierosów są Baby Boomerzy i część Millenialsów. Z kolei ciekawe badania miały miejsce w 2019 roku w USA, kiedy wyszło, że około 25% uczniów miało doświadczenie z “vapowaniem”.

Dla producentów papierosów bardzo ważne jest to, aby nadal w percepcji “Z-tek” e-papierosy były traktowanie nie jako “cringe”, ale normalną używkę. Z tego powodu można spodziewać się, że producenci tego typu produktów będą starali się lobbować w rządach, aby takie produkty mogły być reklamowane (zachęci to młodych konsumentów do korzystania z nikotyny).   

Biznes tytoniowy i perspektywy rozwoju rynku

Według prognoz analityków można spodziewać się wzrostu rynku produktów tytoniowych o małe kilka procent rocznie. Składać się na to będzie:

• spadek wolumenu sprzedaży papierosów (zwłaszcza w UE i USA),
• wzrost udziałów alternatywnych produktów tytoniowych w kolejnych latach,
• wzrost nominalnych cen produktów tytoniowych.

Wśród czynników wzrostu rynku tytoniowego można wymienić wzrost populacji w krajach rozwijających się, które jednocześnie będą doświadczały wzrostu realnych zarobków. Wzrost zarobków przełoży się na zwiększenie dochodów rozporządzalnych, co z kolei przełoży się na konsumpcję produktów do tej pory uważane jako luksusowe (np. alkohol, papierosy). Kolejnym aspektem jest także to, że korzystanie z produktów HTP jest droższe niż tradycyjne papierosy. Oznacza to, że część palaczy z klasy średniej i wyższej, może zdecydować się, przejść na produkty HTP, które mogą w 2030 roku stanowić nawet kilkanaście procent rynku tytoniowego.

To co jeszcze utrzymuje silną pozycję produktów tytoniowych, to bardzo rozwinięta sieć dystrybucji i długoletnie (czasami nawet trwające kilka dekad) relacje na liniii producent wyrobów tytoniowych – dystrybutor/sprzedawca. Papierosy można znaleźć na stacjach benzynowych, supermarketach, kioskach. Tajemnicą poliszynela jest to, że sklepy z reguły nie zarabiają dużo na papierosach (marże są bardzo małe). Sklepy godzą się na taką politykę cenową, ponieważ wiedzą, że “palacz” najczęściej kupi coś poza papierosami oraz powinien regularnie wracać do sklepu (wraz z wypaloną paczką).

Z kolei w krajach rozwijających się często nie ma spójnej i egzekwowanej polityki “antynikotynowej”. Powoduje to, że ludzie są zaznajomieni z markami tytoniowymi. Z kolei w rozwiniętych krajach brak reklam powoduje, że rynek się betonuje (nie opłaca się przedsiębiorcom tworzyć własnych marek papierosów).

Splot tych czynników powoduje, że rynek wyrobów tytoniowych może rosnąć o 2-3% rocznie w najbliższych latach. Nie jest to dużo, ale szokuje biorąc pod uwagę, że obiegowa opinia jest taka, że palenie jest niemodne i nie jest to atrakcyjny rynek. Wręcz przeciwnie. Mimo regulacji (a może dzięki nim), wielu producentów tytoniu to duże firmy, które generują wysokie marże, które zamieniane są w ogromne zyski. Większość spółek tytoniowych to stabilne firmy, które wypłacają bardzo wysoką dywidendę.

Można spodziewać się, że udział papierosów spadnie, a wzrośnie rola alternatyw bezdymnych (np. HTP). Najwięksi gracze, mający globalny zasięg, prawdopodobnie utrzymają dominującą pozycję dzięki dywersyfikacji produktowej oraz ogromnym zasobom finansowym i korzyściom skali.

Największe spółki tytoniowe – analiza liderów rynku

Jak już wspomnieliśmy branża tytoniowa jest zmotywowana przez kilku globalnych graczy (tj. prywatne koncerny tytoniowe), które kontrolują większość światowego rynku produktów tytoniowych. Wyjątkiem są Chiny gdzie dominującą rolę odgrywa firma państwowa China National Tobacco. Wśród największych firm notowanych na giełdzie można wymienić:

• Philip Morris International,
• British American Tobacco,
• Altria.

Philip Morris International (PMI) – udana transformacja pod okiem Polaka

Jest to czołowy gracz na rynku tytoniowym. O tyle ciekawym, że Polak jest tam CEO (Pan Jacek Olczak). Obecna kapitalizacja spółki wynosi około 240 mld USD. Sama spółka została wydzielona w 2008 roku z międzynarodowej działalności Altria (tak zwany spun-off). Obecnie PMI działa w ponad 180 krajach na świecie. Jej flagowymi produktami jest Marlboro oraz IQOS (system podgrzewania tytoniu).  Sam Philip Morris w ostatnich latach dokonała dużych akwizycji na rynku produktów alternatywnych do papierosów. Wśród przejętych firm można wymienić m.in. Swedish Match, czy Vectura Group. Spójrzmy jeszcze na dane jakie spółka pokazała na spotkaniu z inwestorami. Jak na tle prognoz, jakie dotyczą szerokiego grona producentów są one dosyć dobre. Pod względem wolumenu spółka spodziewa się wzrostu. Znacznie ciekawiej wyglądają natomiast prognozy wzrostu przychodów (od 6-8%). Jest to bardzo dobry wzrost jak na działalność w branży, którą wszyscy skazują na smutny koniec. Za to zysk na akcje ma rosnąć od 9% do 11%. Tak duży wzrost EPS-u wynika zarówno ze spodziewanej poprawy rentowności, wzrostu skali działania jak i prawdopodobnym skupom akcji.

Zastanówmy się nieco bardziej nad zmianą przychodów. Jak nietrudno się domyślić, wzrost ma być zasilany lepszą sprzedażą alternatyw do tytoniu. Jednak to, co szokuje, że marka, która powstała dopiero w 2015 roku (IQOS) generuje już obecnie więcej przychodów niż Marlboro. Warto również wyciągnąć z tego kolejny wniosek. Między 2015 a 2024 sprzedaż w segmencie Marlboro nie rósł pod względem przychodów, dostrzegalny jest nawet lekki spadek. Wynika to z tego, że wolumen spadał szybciej niż podniesienie się cen za gotowe produkty.

IQOS jest hitem rynkowym i dał nieco świeżości strukturze przychodów. Obecnie z IQOS spółka generuje około 11 mld dolarów. Dla porównania w całym 2024 roku Philip Morris wygenerował około 38 mld USD.

Zmiany są potrzebne. Wynika to z tego, że nawyki konsumenckie na przestrzeni lat znacząco się zmieniły. W Stanach Zjednoczonych zaledwie 9% konsumentów papierosów ma mniej niż 29 lat. Oznacza to, że jak starsze generacje klientów zmniejszą konsumpcję (z powodów zdrowotnych, śmierci, presji młodszych członków rodziny), to “nowy narybek” nie wypełni  luki w konsumpcji papierosów. Zatem przekonanie młodych pokoleń do “alternatyw do tytoniu” to być albo nie być dla takich firm jak PM.

Bardzo ciekawą grafiką, która potwierdza to co zawarliśmy w opisie całego rynku tytoniowego jest zmiana preferencji zakupowych wśród młodych ludzi (szczególnie w przypadku rozwiniętych rynków). Kolejnym smaczkiem jest informacja o tym, że na rynkach międzynarodowych zaledwie 23% konsumentów ma niższe dochody. Zwiększa to prawdopodobieństwo scenariusza, który mówi o tym, że wzrost popytu na papierosy wynika na rynkach rozwijających się będzie wynikać ze wzrostu zarobków.

Philip Morris to przykład spółki, która w udany sposób przechodzi transformację produktową na trudnym rynku tytoniowym. Jednak sporą niewiadomą jest to, że rynek podgrzewaczy nie zostanie również mocniej uregulowany, co może odbić się negatywnie na perspektywach rynku.

Od kilku lat Philip Morris rozwija strategię “Delivering a Smoke-Free Future”. Oprócz IQOS, spółka silnie stawia na e-papierosy VEEV oraz saszetek ZYN oraz snus (szczególnie popularny w Szwecji).

Obecnie spółka jest wyceniana drogo w porównaniu do jej historycznych średnich. Warto zastanowić się, czy rynek nie ocenia perspektyw spółki zbyt optymistycznie. Nadal jest to firma, która ma rosnąć na EPS na poziomie około 10-11% (w optymistycznym scenariuszu), a obecna wycena to około 26-krotność zysków na przyszły rok.

British American Tobacco: alternatywy już nie palą gotówki

Spółka jest obecnie wyceniana na około 70 mld funtów brytyjskich. Jest to więc jedna z największych firm tytoniowych na świecie. Firma notowana jest zarówno na giełdzie w Londynie jak i w Nowym Jorku. Jej historia sięga początku XX wieku. Obecnie ma szerokie portfolio zarówno tradycyjnych marek papierosów (Dunhill, Lucky Strike, Pall Mall, Camel), jak i rozwiązań nowej generacji jak:

• e-papierosy (Vuse),
• podgrzewacze tytoniu (glo),
• saszetki nikotynowe (Velo).

Spółka, podobnie jak Philip Morris, zamierza skoncentrować się na produktach nowej generacji. Wynika to z tego, że British American również doświadcza spadku popytu na papierosy wśród młodej generacji. Doprowadzi to z czasem do marginalizacji papierosów w miskie przychodowym. Jednak jest to oczywiście perspektywa kolejnych kilkudziesięciu lat a nie dekady. Spółka w 2023 roku miała 25 milionów użytkowników jej produktów alternatywnych do papierosów. Zgodnie z założeniami swojej strategii firma ma mieć 50 mln użytkowników alternatyw dla papierosów.

British American podobnie jak Philip Morris również ma wysoką rentowność operacyjną jak i generuje duże strumienie gotówki, którą przeznacza na:

• wypłatę dywidendy,
• skupy akcji,
• reinwestycje w nowe projekty produktowe.

Transformacja na razie wygląda dobrze. Już 30% przychodów pochodzi z segmentu “smokeless”, a jeszcze w 2020 roku było to zaledwie 3%. Co więcej, widać, że spółce udało się znacząco poprawić rentowność tego segmentu. Na początku BAT starał się mocniej stawiać na wzrost skali, co powodowało, wysokie straty na działalności. W kolejnych latach można spodziewać się dalszego wzrostu marży operacyjnej.

Nie wspomnieliśmy jeszcze o tym, że spółka w ostatnich latach zdecydowała się na delewarowanie. Obecnie dźwignia spadła do poziomu 2,6-krotności EBITDA. Jest to wysoki poziom ale znacznie mniejszy niż w przeszłości. Redukcja zadłużenia jest sensowną strategią, dla spółki, która działa na trudnym rynku, który ma duże ryzyka regulacyjne (szczególnie w rozwiniętych krajach). Jeśli spojrzymy na prognozy na najbliższe lata, to BAT spodziewa się, że wzrostu obrotów o kilka procent rocznie (między 3% a 5%), natomiast zysk operacyjny ma rosnąć trochę mocniej. Można spodziewać się, że w optymistycznym scenariuszu BAT może rosnąć na przychodach w okolicach 9-10% rocznie (w najbliższych latach).

Spójrzmy jeszcze na wyceny rynkowe. Z pewnością BAT nie jest obecnie tak atrakcyjnie wyceniany jak jeszcze na początku 2024 roku. Jeśli rentowność się poprawi, można oczekiwać, że wskaźnik ceny do zysku wróci w okolice 8-9. Pytaniem pozostanie czy firmie uda się rosnąć szybciej od rynku i jak BAT będzie alokował kapitał.

Altria: jak stracić ponad 10 mld USD na jednej transakcji

Jest to jeden z największych firm tytoniowych na świecie z kapitalizacją około 100 mld USD. Perłą w koronie jest marka Marlboro, która na wyłączność należy do spółki na rynku amerykańskim. Wynika to z tego, że Altria jest właścicielem Philip Morris USA (nie mylić z Philip Morris International), który jest właśnie właścicielem m.in. marki Marlboro w Stanach Zjednoczonych. Podobnie jak pozostałe duże spółki, również i Altria zamierza mocniej wchodzić w segment produktów alternatywnych do tytoniu. Co ciekawe spółka posiada kilka procent udziałów w Anheuser – Bush InBev. Jeszcze niedawno miała nieco ponad 10% udziałów, ale w 2024 roku Altria zdecydowała się sprzedać 17% wszystkich akcji jakie posiadała w piwnym koncernie.

Wadą jest to, że spółka jest tylko skoncentrowana na rynku amerykańskim. Oznacza to konieczność transformacji biznesu (co spółka robi). Spółka niedawno dokonała złej inwestycji kupując za ponad 10 mld USD markę Juul. Niestety marka znalazła się pod ogniem krytyki, ponieważ miał zarzuty stosowania marketingu dla nieletnich. Ostatecznie Altria musiała odpisać większość inwestycji. Rozczarowaniem jest także inwestycja w Cronos, która miała dać szansę na rozwój rynku produktów na bazie marihuany. Jednak na razie inwestycja nie spełniła oczekiwań zarządu.

Podobnie jak pozostałe spółki, również Altria koncentruje się na poprawie rentowności biznesu oraz zwracaniu nadwyżek gotówki swoim akcjonariuszom czy to w formie dywidendy czy poprzez skupy akcji.

Spoglądając na wycenę, spółka ma rozsądne mnożniki, ale jednocześnie raczej na razie nie jest w stanie szybko rosnąć na przychodach i EPS. Problemem jest także to, że spółka w ostatnich latach dokonała szeregu nietrafionych decyzji, które nie dały wartości akcjonariuszom.

Brokerzy: akcje i ETF

W jaki sposób uzyskać ekspozycję na liderów branży tytoniowej? Najłatwiejszym sposobem jest zakup akcji wspomnianych dużych korporacji, które są dostępne w ofercie u wybranych międzynarodowych brokerów.

Dla przykładu na XTB znajdziemy na dzień dzisiejszy ponad 8 900 akcji i 1 800 ETF-ów na 16 giełdach, a w Saxo Bank ponad 23 000 spółek i 7 000 funduszy ETF na ponad 50 giełdach.

Kraj	Polska	Dania	Cypr
Ilość giełd w ofercie	16 giełd	50+ giełd	20 giełd
Ilość akcji w ofercie	ok. 8 900 - akcje ok. 2 200 - CFD na akcje	ok. 23 000 - akcje ok. 8 800 - CFD na akcje	5 500 - akcje
Ilość ETF w ofercie	ok. 1 800 - ETF ok. 200 - CFD na ETF	ok. 7 000 - ETF ok. 675 - CFD na ETF	323 - ETF
Prowizja	0% prowizji do 100 000 EUR obrotu / miesiąc	wg cennika + 250 EUR na prowizje	wg cennika
Min. depozyt	0 zł (zalecane min. 2000 zł)	0 EUR	100 USD
Platforma	xStation	SaxoTrader, SaxoInvestor, TradingView	Platforma eToro
	RECENZJA	RECENZJA	RECENZJA
	SPRAWDŹ KONTO	SPRAWDŹ KONTO	SPRAWDŹ KONTO

74% rachunków inwestorów detalicznych odnotowuje straty w wyniku handlu kontraktami CFD u niniejszego dostawcy. Zastanów się, czy rozumiesz, jak działają kontrakty CFD, i czy możesz pozwolić sobie na wysokie ryzyko utraty pieniędzy.

Inwestowanie jest ryzykowne i możesz stracić część lub całość zainwestowanego kapitału. Podane informacje służą wyłącznie celom informacyjnym i edukacyjnym i nie stanowią żadnego rodzaju porady finansowej ani rekomendacji inwestycyjnej.

Podsumowanie: Biznes tytoniowy to dużo niewiadomych

Rynek tytoniowy ma łatkę “półmartwego” jednak inwestorzy, którzy nie badali rynku mogą przegapić rewolucję, jaka dokonuje się na rynku e-papierosów oraz podgrzewaczy. Młode pokolenie zamieniło po części papierosy na alternatywne wersje tytoniu. Firmy tytoniowe starają się przekonać, że to nie nikotyna jest zła, ale substancje smoliste, które pojawiają się podczas spalania tytoniu. Stąd próby z e-papierosami i podgrzewaczami. Jednak nie jest pewne, czy rządzący będą przez palce patrzyć na alternatywne produkty tytoniowe. Ewentualne wprowadzenie regulacji podobnych jak do papierosów (nikotyna jest substancją uzależniającą) może spowodować, że plany wzrostu mogą się nie zrealizować. Mimo tego, spółki nadal są “dojnymi krowami” i generują miliardy dolarów rocznych FCF, które są zwracane w formie dywidendy i skupów akcji.