Um mundo desequilibrado, inclinando-se de um extremo ao outro

A pandemia desencadeou três principais impulsos macroeconômicos: choque de demanda global, choque de oferta global e guerra de petróleo, que levou os preços a mínimos de longo prazo. Este último evento levará a uma destruição significativa do capital e, em breve, ao desemprego estrutural.

Em 30 anos de trabalho nesta profissão, ainda não vi a economia sofrer três golpes de uma vez. Lembro-me mais uma vez de 2008, quando pequenos eventos como o fechamento de um fundo de alto rendimento pelo BNP Paribas, o fechamento de unidades de fundos de hedge pelo Bear Stearns em 2007 e, finalmente - a falência do Lehman Brothers, resultando em um crash nervoso e sistêmico nos mercados, com a mesma rapidez danificou os fundamentos da economia.

Os investimentos eram extremamente difíceis na época, e era difícil ter uma visão completa das consequências econômicas. Os eventos atuais já ofuscaram o caos de 2008 em alguns mercados e, inesperadamente, nos encontramos em um mundo onde certos mercados podem ganhar e perder mais em um dia do que em um ano inteiro. Pode haver um mercado em alta e um mercado em baixa na mesma semana. O comportamento dos mercados este ano é totalmente inédito e mostra falta de liquidez nos mercados após este triplo choque.

A volatilidade é o pior pesadelo dos traders e formadores de mercado: é uma situação em que os preços se tornam "descontínuos" ou pulam como um avião em turbulência. Spread de preço de compra e venda (o bid / ask) da faixa ordenada 5-10, 6-11, 4-9 salta repentinamente de 5-10 para 25-35 e depois para o preço de venda de 45 - mas onde está o preço de compra? 70? 90? Este é um teste para os sistemas de negociação, como eles lidam com informações caóticas. Mais importante, porém, isso força muitos investidores financeiros a desalavancar, pois as flutuações nos lucros e perdas estão se tornando muito rápidas e as contrapartes já estão iniciando uma avalanche de chamadas para reabastecer o depósito.

No ambiente de desalavancagem de pânico, o mantra "regras do dinheiro" começa a soar. Fundos, bancos, investidores e até empresas repentinamente notam não apenas uma dramática depreciação dos ativos, mas também flutuações loucas nas correlações do portfólio e lucros e perdas.

Enquanto isso, os bancos centrais estão tentando responder rapidamente, oferecendo "suporte" na forma de cortes nas taxas de juros e injeções de liquidez. Isso é uma ajuda para uma empresa ou fundo que baseia parte de sua atividade em empréstimos, porque reduz o custo futuro de financiar passivos. Isso não ajuda, no entanto, compartilhar preços ou crédito no lado do ativo. Aqui, a metáfora do "teatro lotado com uma saída estreita" se aplica, quando todo mundo vende todos os tipos de ativos para desalavancagem. Essa venda geralmente diz respeito a ativos com baixa liquidez, mesmo durante o período prosperidade.

Esse ciclo é ainda pior do que o anterior, porque a atual era de rendimentos baixos e negativos levou a uma "busca de rentabilidade", forçando os jogadores a assumir cada vez mais riscos e investir em ativos financeiros extremamente ilíquidos, como private equity ou títulos corporativos de alto risco.

Os mercados tornam-se mais frágeis ao lidar com estruturas de preços descontínuas. O choque que vemos no primeiro trimestre afetará o ambiente de investimento e a tolerância ao risco em 2021. No entanto, também mudará o modelo de investimento de longo prazo de um título 60/40 / investimento de capital - ou paridade de risco de renda fixa semelhante - para para hedging adequado por meio de commodities (proteção contra inflação) e volatilidade de longo prazo (proteção contra ação de preços descontados de cauda gorda).

Nesta situação, os investidores estarão em uma posição mais favorável. A opinião comum de que o escopo do investimento em ativos abrange apenas combinações de títulos / ações até as posições de ações mais arriscadas a XNUMX%, sempre teve suas desvantagens, no entanto, a ilusão de segurança foi medida por lucros, não por riscos. Atualmente, o risco pode se voltar contra nós.

Previsão Econômica

O triplo golpe para a economia global está quase garantindo que o ano econômico de 2020 já esteja perdido e os formuladores de políticas devem tomar todas as medidas necessárias para combater uma recessão global real.

A resposta política tem sido tradicionalmente associada à redução do preço do dinheiro. No entanto, porque os pés FED chegaram a zero ainda antes do início do segundo trimestre, todos os maiores bancos centrais do mundo estavam no mesmo patamar (e alguns ainda mais baixos, levando-se em conta a política de taxas de juros negativas). O potencial da política monetária é limitado, na melhor das hipóteses, e, na pior, diretamente prejudicial à capacidade de resposta das economias - já que uma baixa velocidade do dinheiro significa menor inflação e, portanto, menor demanda por empréstimos líquidos.

Agora temos um hiato de produto, um hiato de oferta e um setor de energia lutando para sobreviver, já que o fluxo de caixa em 2020 mostra perdas significativas para jogadores fortes e falência para os produtores mais fracos.

O mercado está à beira e pode perder o controle à medida que os empréstimos se esgotam, o que é essencial para o mercado atual - na medida em que as taxas de hipotecas dos EUA estão subindo, apesar do forte declínio nos rendimentos dos títulos do governo nos últimos trinta anos. Em outras palavras, o mercado está apertando os termos de crédito, mesmo que o Fed esteja tentando afrouxar a política cortando as taxas.

Como os bancos centrais ficaram sem ferramentas, acreditamos que estamos nos aproximando da plena implementação da Teoria Monetária Moderna (MMT), quando os políticos assumirão os bancos centrais perdedores e aumentarão os gastos sem restrições na emissão de dívida (impressão de dinheiro real!).

O primeiro sinal dessa mudança foi o orçamento do Reino Unido, desenvolvido antes que os efeitos do coronavírus se materializassem. Parece que o conceito de preencher a lacuna de demanda pelo governo foi até aceito pela Alemanha, após a declaração de Draghi de 2012 ("fazendo todos os esforços necessários"), anunciando apoio ilimitado às empresas alemãs, grandes e pequenas, por meio do KfW, ou seja, o banco federal de desenvolvimento.

O paralelo com o Plano Marshall após a Segunda Guerra Mundial, quando os Estados Unidos concederam crédito ilimitado à Europa do pós-guerra, para gerar demanda e ajudar a reconstruir a devastação do continente. Em economia, temos a lei de Say: a suposição de que a oferta cria sua própria demanda. E é exatamente isso que será uma boa solução, porque a falência por meio de deflação de dívidas e implosão de crédito não é uma opção. Os governos criarão dinheiro de maneiras que vão além de quaisquer restrições do balanço ou fora do balanço. É importante notar que a Alemanha usou uma agência governamental para esse fim, não seu orçamento.

O sistema está tão danificado ou perturbado que as coisas têm que piorar antes de poder melhorar? Deixe que os outros procurem respostas para essa pergunta. No entanto, estamos convencidos de que, após o final de 2020, as medidas políticas tomadas irão desencadear fortes forças inflacionárias que podem até indicar um risco de estagflação.

Nossos investimentos se concentrarão na expansão de nossas carteiras com inflação longa e volatilidade longa. A era da baixa volatilidade desde a crise financeira global foi resultado da repressão financeira e da redução das taxas de juros pelos bancos centrais. Agora esta era acabou. Nos encontramos cercados por novas descobertas de preços, o que significa uma volatilidade significativamente maior e, assim, limpamos os modelos de avaliação private equity e outros ativos de alto risco baseados em baixas taxas de juros, intervenções do banco central e a suposição um tanto ingênua de que os multiplicadores podem aumentar indefinidamente.

A economia global tornou-se um super petroleiro financeiramente alimentado por crédito e baixas taxas de juros. Ele estava indo para Porto de deflação, no entanto, como resultado da crise atual, ele teve que mudar de rumo o mais rápido possível - ou seja, não muito rápido e o mar está agitado - em direção a Porto de alta inflação. O mercado altista de 2009-2020, o mais longo da história, acaba de morrer de um coronavírus. Enquanto isso, nossas estruturas econômicas e políticas são as mais fracas desde a década de 30.

Aperte os cintos de segurança - será uma verdadeira aventura que ninguém mais (exceto talvez o mais velho de nós) já experimentou em toda a sua vida.

A versão completa das previsões do Saxo Bank pode ser baixada aqui

fonte: Steen Jakobsen, economista-chefe e CIO Saxo Bank