Nacionalização do mercado de títulos - último bastião contra a crise da dívida pública

Entre os economistas - particularmente na França, onde estou atualmente - há um intenso debate sobre o pagamento da dívida como conseqüência do aumento do gasto público para as necessidades da crise do coronavírus. Alguns economistas, principalmente de direita, já estão pedindo cortes nos gastos públicos, enquanto outros, principalmente de esquerda, apóiam a idéia de cancelamento de dívidas. Na minha opinião, em ambos os casos, esse debate se baseia em premissas incorretas.

Sobre o autor

Christopher Dembik - Economista francês de origem polonesa. É chefe global de pesquisa macroeconômica em um banco de investimento dinamarquês Saxo Bank (uma subsidiária da empresa chinesa Geely que atende 860 clientes HNW em todo o mundo). Ele também é consultor de parlamentares franceses e membro do think tank polonês CASE, que ficou em primeiro lugar no think tank econômico da Europa Central e Oriental, de acordo com um relatório Índice Global Go To Think Tank. Como chefe global de pesquisa macroeconômica, ele apoia filiais, fornecendo análise da política monetária global e desenvolvimentos macroeconômicos para clientes institucionais e de HNW na Europa e MENA. Ele é comentarista regular na mídia internacional (CNBC, Reuters, FT, BFM TV, França 2, etc.) e palestrante em eventos internacionais (COP22, MENA Investment Congress, Paris Global Conference, etc.).

A solução ... nacionalização de títulos

Em tempos de crise, é normal que os governos usem a política fiscal como arma para combater o coronavírus, proteger vidas humanas e salvar empresas. Como em todas as crises até agora, por razões econômicas e sociais, não há alternativa a não ser nacionalizar a dívida. O objetivo final é evitar um aumento maior do que o necessário da dívida do setor privado no curto prazo, o que poderia impedir a recuperação econômica e não importa que isso signifique um aumento inevitável da dívida pública de 30% ou até 50%.

Na situação atual, existem duas razões principais para justificar a intervenção do Estado. Antes de tudo, evitando o acúmulo de dívida privada, há um aumento da renda familiar disponível, necessária para a recuperação e, ao mesmo tempo, o risco de falência diminui. Em segundo lugar, quase toda a nova dívida pública relacionada ao coronavírus será absorvida pelos bancos centrais, e os governos literalmente não terão custos. É assim que ficará na zona do euro: os governos pagarão EBC juros sobre dívidas relacionadas ao coronavírus, aumentando assim seus lucros, que serão quase totalmente redistribuídos entre governos, fornecendo uma fonte de receita fiscal. Em outras palavras, a taxa de juros da dívida de coronavírus será de fato zero.

O erro fundamental cometido por aqueles que pedem consolidação orçamentária ou cancelamento de uma dívida é que eles ignoram a mudança no papel dos bancos centrais e o período de flexibilização quantitativa, incluindo a estratégia de reinvestimento. Desde 2007, os bancos centrais não se concentraram apenas em manter preços estáveis, mas também em manter a estabilidade financeira e apoiar as necessidades de financiamento do estado durante a crise. Como conseqüência de injeções significativas de liquidez por meio de programas de compra de ativos (também denominados flexibilização quantitativa), os bancos centrais tornaram-se formadores de mercado no mercado de títulos soberanos. De fato, eles fornecem liquidez e estabelecem um preço. Espera-se que, na área do euro, até o final deste ano o BCE esteja comprando dívida pública e privada mensal com um valor médio de pelo menos 115 bilhões de euros. O valor total da compra de ativos em 2020 já é de 1,1 trilhão de euros, excedendo o recorde anterior de 2016, de 900 bilhões de euros, e na próxima semana o BCE poderá aumentá-lo para 1,5 trilhão de euros.

Afrouxamento quantitativo indefinidamente (?)

E aqui vamos ao próximo ponto: o risco de outra crise da dívida do governo nos países desenvolvidos é próximo de zero. Não nos afastaremos em breve da política monetária expansiva. Na área do euro, os danos econômicos resultantes de uma pandemia e um agravamento das previsões inflacionárias obrigarão o BCE a continuar ou até expandir a flexibilização quantitativa em 2021, e potencialmente e além disso. Dado o espaço ilimitado para manobra e sugestões para uma saída a longo prazo das chaves de capital, o BCE pode impedir qualquer aumento duradouro das taxas de juros na área do euro. Além disso, após anos de conflito entre governos e o banco central, essas instituições finalmente começaram a trabalhar juntas para garantir que a atividade econômica recomeça o mais rápido possível. Essa nova cooperação será, sem dúvida, continuada e aprofundada também após a pandemia. Será mais fácil lidar com novos desafios, em particular os relacionados às mudanças climáticas, e garantir que o nível da dívida pública nunca mais se torne um problema.

Vemos o mesmo fenômeno nos Estados Unidos. Desde 2010 Reserva Federal poderia comprar até 70% dos títulos do tesouro em circulação, e o fez para quase todas as emissões de títulos desde o início de uma pandemia para combatê-lo na última rodada de flexibilização quantitativa. Dada a situação econômica e os danos de longo prazo causados ​​pela crise, é improvável a normalização da política monetária no curto e no médio prazo. Pelo contrário. O Federal Reserve implementará uma nova forma de política monetária não convencional em seis a doze meses, neste caso, o Yield Curve Control (YCC) oficial. Após o início da recuperação econômica, o banco central americano provavelmente tentará aquecer a economia e, graças ao YCC, será possível evitar um aumento muito rápido da lucratividade. Nas últimas duas semanas, três representantes do Fed, incluindo o vice-presidente Richard Clarida, sugeriram que discussões sérias estão em andamento no FOMC sobre a seleção de rendimentos específicos de títulos do governo para garantir que os custos dos empréstimos permaneçam baixos. Em 2010, durante a crise financeira global, os representantes do Fed apresentaram ao FOMC três variantes do YCC:

1. Abordagem de sinalização de políticas, isto é, uma forma de impor limites máximos aos rendimentos dos títulos que atingem a maturidade no período em que o FOMC planejava manter as taxas de juros em torno de zero;
2. Abordagem incremental, ou seja, impedindo um aumento muito rápido dos rendimentos no início da curva (ou seja, títulos com vencimento até dois anos). Foi essa variante que Clarida inclinou em seu último discurso;
3. Abordagem de longo prazo, ou seja, ênfase nos rendimentos dos títulos do governo a longo prazo.

Na zona do euro, a introdução oficial do YCC pode não ser legal, não é necessária no momento e certamente causaria considerável insatisfação política. No entanto, é claro que entramos definitivamente em uma nova era da história econômica, na qual os bancos centrais dos dois lados do Atlântico são formadores de mercado e, portanto, tomarão todas as medidas necessárias para evitar a crise da dívida do governo. Desta vez é realmente diferente.