Un mondo sbilanciato, che si inclina da un estremo all'altro

La pandemia ha scatenato tre impulsi macroeconomici chiave: shock della domanda globale, shock dell'offerta globale e guerra petrolifera, che ha spinto i prezzi ai minimi a lungo termine. Quest'ultimo evento porterà a una significativa distruzione del capitale e presto alla disoccupazione strutturale.

In 30 anni di lavoro in questa professione, non ho ancora visto l'economia colpire tre colpi contemporaneamente. Mi viene in mente ancora una volta il 2008, quando piccoli eventi come la chiusura di un fondo ad alto rendimento da parte di BNP Paribas, la chiusura di quote di fondi speculativi da parte di Bear Stearns nel 2007 e, infine, il fallimento di Lehman Brothers, che ha provocato un nervoso e sistemico crollo dei mercati altrettanto rapidamente ha danneggiato le fondamenta dell'economia.

Gli investimenti erano all'epoca estremamente difficili ed era difficile cogliere il quadro completo delle conseguenze economiche. Gli eventi attuali hanno già oscurato il caos del 2008 su alcuni mercati e ci siamo ritrovati inaspettatamente in un mondo in cui alcuni mercati possono guadagnare e perdere di più in un giorno di quanto non fosse in un anno intero. Nella stessa settimana potrebbero esserci un mercato rialzista e un mercato ribassista. Il comportamento dei mercati quest'anno è del tutto senza precedenti e mostra una mancanza di liquidità nei mercati dopo questo triplo shock.

La volatilità è il peggior incubo di commercianti e market maker: è una situazione in cui i prezzi diventano "discontinui" o saltano come un aereo in una turbolenza. Compra e vendi lo spread dei prezzi (il bid / ask) dalla traccia ordinata 5-10, 6-11, 4-9 salta improvvisamente da 5-10 a 25-35, quindi al prezzo di vendita di 45 - ma dov'è il prezzo di acquisto? 70? 90? Questo è un test per i sistemi di trading, come gestiscono input caotici. Ancora più importante, tuttavia, ciò costringe molti investitori finanziari a ridurre la leva finanziaria, poiché le fluttuazioni degli utili e delle perdite stanno diventando troppo rapide e le controparti stanno già iniziando una valanga di chiamate per ricostituire il deposito.

Nell'ambiente della deleveraging di panico, il mantra "regole di cassa" inizia a suonare. Fondi, banche, investitori e persino aziende notano improvvisamente non solo un drammatico deprezzamento delle attività, ma anche folli fluttuazioni nelle correlazioni di portafoglio e profitti e perdite.

Nel frattempo, le banche centrali stanno cercando di rispondere rapidamente offrendo "supporto" sotto forma di tagli ai tassi di interesse e iniezioni di liquidità. Questo è un aiuto per un'azienda o un fondo che basa parte della sua attività sui prestiti, perché riduce il costo futuro delle passività finanziarie. Ciò non aiuta, tuttavia, i prezzi delle azioni o il credito sul lato delle attività. Qui si applica la metafora del "teatro affollato con un'uscita stretta", quando tutti vendono tutti i tipi di attività per la riduzione della leva finanziaria. Questa vendita riguarda spesso attività con bassa liquidità anche durante il periodo prosperità.

Questo ciclo è persino peggiore dei precedenti perché l'attuale era di rendimenti bassi e negativi ha portato a una "ricerca della redditività", costringendo i giocatori ad assumere sempre più rischi e ad investire in attività finanziarie estremamente illiquide come Private Equity o obbligazioni societarie ad alto rischio.

I mercati diventano più fragili quando si tratta di strutture di prezzo discontinue. Lo shock che assisteremo nel primo trimestre influenzerà l'ambiente di investimento e la tolleranza al rischio nel 2021. Tuttavia, cambierà anche il modello di investimento a lungo termine da un investimento obbligazionario / azionario 60/40 - o una parità di rischio a reddito fisso simile - a per un'adeguata copertura attraverso le materie prime (protezione dall'inflazione) e la volatilità a lungo termine (protezione contro l'azione dei prezzi scontati fat-tail).

In questa situazione, gli investitori si troveranno in una posizione più favorevole. L'opinione comune secondo cui la portata dell'investimento in attivi copre solo combinazioni di obbligazioni / azioni con le posizioni azionarie più rischiose al XNUMX%, ha sempre avuto i suoi svantaggi, tuttavia l'illusione del titolo è stata misurata dai profitti, non dal rischio. Al momento, il rischio può cambiare contro di noi.

Previsioni economiche

Il triplo colpo all'economia globale sta quasi garantendo che l'anno economico 2020 sia già perduto e i politici dovrebbero adottare tutte le misure necessarie per combattere una vera recessione globale.

La risposta politica è stata tradizionalmente associata alla riduzione del prezzo del denaro. Tuttavia, perché i piedi FED hanno raggiunto lo zero anche prima dell'inizio del secondo trimestre, tutte le maggiori banche centrali del mondo erano allo stesso livello (e alcune anche inferiori, tenendo conto della politica dei tassi di interesse negativi). Il potenziale della politica monetaria è nella migliore delle ipotesi limitato e, nel peggiore dei casi, direttamente dannoso per la capacità di risposta delle economie, poiché una bassa velocità del denaro significa minore inflazione e quindi minore domanda di prestiti netti.

Ora abbiamo un output gap, un gap di offerta e un settore energetico che fatica a sopravvivere poiché il flusso di cassa nel 2020 mostra perdite significative per i giocatori forti e bancarotta per i produttori più deboli.

Il mercato è sull'orlo e potrebbe sfuggire al controllo man mano che i prestiti si esauriscono, che sono fondamentali per il mercato di oggi - nella misura in cui i tassi dei mutui statunitensi stanno aumentando nonostante il forte calo dei rendimenti dei titoli di Stato statunitensi trentennali. In altre parole, il mercato sta stringendo i termini del credito, anche se la Fed sta cercando di allentare la politica tagliando i tassi.

Poiché le banche centrali hanno esaurito gli strumenti, riteniamo che ci stiamo avvicinando alla piena attuazione della moderna teoria monetaria (MMT), quando i politici prenderanno il posto delle banche centrali in perdita e aumenteranno le spese senza restrizioni sull'emissione di debito (stampa con denaro reale!).

Il primo segno di questo cambiamento è stato il budget del Regno Unito, sviluppato prima che si concretizzassero gli effetti del coronavirus. Sembra che il concetto di colmare il divario della domanda da parte del governo sia stato persino accettato dalla Germania, a seguito della dichiarazione di Draghi del 2012 ("facendo tutti gli sforzi necessari"), che annunciava un sostegno illimitato alle imprese tedesche, grandi e piccole, attraverso KfW, cioè la banca federale di sviluppo.

I parallelismi con il Piano Marshall dopo la seconda guerra mondiale, quando gli Stati Uniti concessero credito illimitato all'Europa del dopoguerra, per generare domanda e aiutare a ricostruire la devastazione del continente. In economia, abbiamo la legge di Say: l'assunto che l'offerta crea la propria domanda. Ed è quella che sarà una buona soluzione, perché il fallimento attraverso la deflazione del debito e l'implosione del credito non è un'opzione. I governi creeranno denaro in modi che vanno oltre qualsiasi vincolo di bilancio o fuori bilancio. Vale la pena notare che la Germania ha utilizzato un'agenzia governativa per questo scopo, non il suo budget.

Il sistema è così danneggiato o sconvolto che le cose devono peggiorare prima di poter migliorare? Lascia che gli altri cerchino risposte a questa domanda. Tuttavia, siamo convinti che dopo la fine del 2020, le misure politiche adottate innescheranno forti forze inflazionistiche, che potrebbero persino indicare un rischio di stagflazione.

I nostri investimenti si concentreranno sull'ampliamento dei nostri portafogli con una lunga inflazione e una lunga volatilità. L'era della bassa volatilità dopo la crisi finanziaria globale è stata il risultato della repressione finanziaria e della riduzione dei tassi di interesse da parte delle banche centrali. Ora questa era è finita. Ci siamo trovati circondati da un'ulteriore scoperta dei prezzi, il che significa una volatilità significativamente più elevata, e quindi la pulizia dei modelli di valutazione Private Equity e altre attività ad alto rischio basate su bassi tassi di interesse, interventi delle banche centrali e l'assunto un po 'ingenuo che i moltiplicatori possano aumentare indefinitamente.

L'economia globale è diventata un supercanker finanziato alimentato da credito e bassi tassi di interesse. Stava andando a Porta di deflazione, tuttavia, a causa dell'attuale crisi, ha dovuto cambiare rotta il prima possibile - cioè non molto velocemente e il mare è agitato - verso Porta ad alta inflazione. Il mercato toro 2009-2020, il più lungo della storia, è appena morto di coronavirus. Nel frattempo, le nostre strutture economiche e politiche sono le più deboli dagli anni '30.

Allacciate le cinture di sicurezza: sarà una vera avventura che nessun altro (tranne forse il più vecchio di noi) ha mai vissuto in tutta la sua vita.

La versione completa delle previsioni di Saxo Bank può essere scaricata qui

fonte: Steen Jakobsen, capo economista e CIO Saxo Bank