Nazionalizzazione del mercato obbligazionario: l'ultimo baluardo contro la crisi del debito pubblico

Tra gli economisti, in particolare in Francia, dove attualmente risiedo, c'è un intenso dibattito sul rimborso del debito a seguito dell'aumento della spesa pubblica per le esigenze della crisi del coronavirus. Alcuni economisti, principalmente di destra, chiedono già tagli alla spesa pubblica, mentre altri, principalmente di sinistra, sostengono l'idea della cancellazione del debito. A mio avviso, in entrambi i casi, questo dibattito si basa su premesse errate.

Circa l'autore

Christopher Dembik - Economista francese di origine polacca. È responsabile globale della ricerca macroeconomica presso una banca di investimento danese Saxo Bank (una consociata della società cinese Geely che serve 860 clienti HNW in tutto il mondo). È anche consigliere dei parlamentari francesi e membro del think tank polacco CASE, che ha ottenuto il primo posto nel think tank economico dell'Europa centrale e orientale secondo un rapporto Global Vai all'indice Think Tank. Come capo globale della ricerca macroeconomica, supporta le filiali, fornendo analisi della politica monetaria globale e degli sviluppi macroeconomici ai clienti istituzionali e HNW in Europa e MENA. È un commentatore regolare nei media internazionali (CNBC, Reuters, FT, BFM TV, France 2 ecc.) E relatore in eventi internazionali (COP22, Congresso sugli investimenti MENA, Conferenza globale di Parigi, ecc.).

La soluzione ... nazionalizzazione delle obbligazioni

In tempi di crisi, è normale che i governi utilizzino la politica fiscale come arma per combattere il coronavirus, proteggere le vite umane e salvare le imprese. Come per tutte le crisi finora, per motivi economici e sociali non vi è altra alternativa che nazionalizzare il debito. L'obiettivo finale è quello di prevenire un aumento più grande del necessario del debito del settore privato a breve termine, che potrebbe ostacolare la ripresa economica e non importa che ciò significhi un inevitabile aumento del debito pubblico del 30%, o addirittura del 50%.

Nella situazione attuale, ci sono due ragioni principali che giustificano l'intervento statale. Innanzitutto, evitando l'accumulo di debito privato, si registra un aumento del reddito disponibile delle famiglie, necessario per il recupero, e allo stesso tempo diminuisce il rischio di fallimento. In secondo luogo, quasi tutto il nuovo debito pubblico relativo al coronavirus sarà assorbito dalle banche centrali e i governi non dovranno sostenere costi letterali. Ecco come apparirà nella zona euro: i governi pagheranno BCE interessi sul debito legato al coronavirus, aumentando così i suoi profitti, che saranno quasi interamente ridistribuiti tra i governi, fornendo una fonte di entrate fiscali. In altre parole, il tasso di interesse del debito coronavirus sarà di fatto pari a zero.

L'errore fondamentale commesso da coloro che chiedono il risanamento del bilancio o la cancellazione di un debito è che ignorano il cambiamento nel ruolo delle banche centrali e il periodo di allentamento quantitativo, compresa la strategia di reinvestimento. Dal 2007, le banche centrali si sono concentrate non solo sul mantenimento di prezzi stabili, ma anche sul mantenimento della stabilità finanziaria e sul sostegno alle esigenze di finanziamento dello Stato durante la crisi. A seguito di significative iniezioni di liquidità attraverso programmi di acquisto di attività (chiamati anche allentamento quantitativo), le banche centrali sono diventate market maker del mercato delle obbligazioni sovrane. In effetti, forniscono liquidità e fissano un prezzo. Si prevede che nell'area dell'euro entro la fine di quest'anno la BCE acquisterà un debito pubblico e privato mensile con un valore medio di almeno 115 miliardi di EUR. L'acquisto totale di attività nel 2020 è già di 1,1 trilioni di EUR, superando il precedente record del 2016 di 900 miliardi di EUR e la prossima settimana la BCE potrebbe aumentarlo a 1,5 trilioni di EUR.

Allentamento quantitativo indefinitamente (?)

E qui andiamo al punto successivo: il rischio di un'altra crisi del debito pubblico nei paesi sviluppati è vicino allo zero. Presto non ci allontaneremo dalla politica monetaria espansiva. Nell'area dell'euro, il danno economico derivante da una pandemia e dal peggioramento delle previsioni sull'inflazione costringerà la BCE a continuare o addirittura ad aumentare l'allentamento quantitativo nel 2021, e potenzialmente, e oltre. Dato lo spazio di manovra illimitato e i suggerimenti per una partenza a lungo termine dalle chiavi di capitale, la BCE può impedire qualsiasi aumento duraturo dei tassi di interesse nell'area dell'euro. Inoltre, dopo anni di conflitto tra i governi e la banca centrale, queste istituzioni hanno finalmente iniziato a lavorare insieme per garantire che l'attività economica riprendesse il più presto possibile. Questa nuova cooperazione continuerà senza dubbio e approfondirà anche dopo la fine della pandemia. Sarà quindi più facile affrontare le nuove sfide, in particolare quelle relative ai cambiamenti climatici, e garantire che il livello del debito pubblico non diventerà mai più un problema.

Vediamo lo stesso fenomeno negli Stati Uniti. Dal 2010 Federal Reserve potrebbe acquistare fino al 70% dei buoni del tesoro in circolazione, e lo ha fatto per quasi tutte le emissioni obbligazionarie dallo scoppio di una pandemia per contrastarla nell'ultima fase di allentamento quantitativo. Data la situazione economica e il danno a lungo termine causato dalla crisi, è improbabile la normalizzazione della politica monetaria a breve e medio termine. Anzi. La Federal Reserve attuerà una nuova forma di politica monetaria non convenzionale in un periodo da sei a dodici mesi, in questo caso lo Yield Curve Control (YCC). Dopo l'inizio della ripresa economica, molto probabilmente la banca centrale americana cercherà di riscaldare l'economia e grazie all'YCC sarà possibile prevenire un aumento troppo rapido della redditività. Nelle ultime due settimane, tre rappresentanti della Fed, incluso il vicepresidente Richard Clarida, hanno lasciato intendere che al FOMC sono in corso seri dibattiti sulla selezione di specifici rendimenti dei titoli di Stato per garantire che i costi del prestito rimangano bassi. Nel 2010, durante la crisi finanziaria globale, i rappresentanti della Fed hanno presentato al FOMC tre varianti YCC:

1. Approccio di segnalazione politica, ovvero una forma di imposizione di limiti massimi sui rendimenti obbligazionari che raggiungono la scadenza nel periodo in cui il FOMC ha pianificato di mantenere i tassi di interesse intorno allo zero;
2. Approccio incrementale, ovvero prevenzione di un aumento troppo rapido dei rendimenti all'inizio della curva (ovvero titoli con scadenza fino a due anni). Fu questa variante che Clarida propendeva nel suo ultimo discorso;
3. Approccio a lungo termine, ovvero enfasi sui rendimenti dei titoli di Stato a lungo termine.

Nella zona euro, l'introduzione ufficiale dell'YCC potrebbe non essere legale, al momento non è necessaria e causerebbe sicuramente una notevole insoddisfazione politica. Tuttavia, è chiaro che siamo definitivamente entrati in una nuova era della storia economica in cui le banche centrali di entrambe le sponde dell'Atlantico sono market maker e quindi prenderanno tutte le misure necessarie per evitare la crisi del debito pubblico. Questa volta è davvero diverso.