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Aumento accomodante dei tassi di interesse negli Stati Uniti, continuazione del "risk-on" nei mercati...
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Aumento accomodante dei tassi di interesse negli Stati Uniti, continuazione del "risk-on" nei mercati...

creato Forex ClubFebbraio 5 2023

La scorsa settimana sui mercati finanziari è stata probabilmente una delle più entusiasmanti di quest'anno. Non solo abbiamo vissuto tre drammatici colpi di scena, ma c'è stato anche un cambio di leadership nei mercati azionari.

prima americana FED doveva essere aggressivo e si è rivelato accomodante (il che si è fortemente riflesso nei movimenti dei prezzi sui mercati). Il giorno dopo stava alzando i piedi BCE, doveva essere anch'essa hawkish, ma si è rivelata anche colomba (es. il cambio eurodollaro ha subito restituito tutti i rialzi del giorno precedente, seguiti alla sorpresa accomodante negli USA). E il giorno successivo, quando gli investitori stavano aspettando un rapporto "colomba" sull'occupazione negli Stati Uniti, si è scoperto che il mercato del lavoro è molto "falco".

Nel caso invece dei mercati azionari, nell'ultima settimana industrie e paesi “tecnologici” sono passati in testa nel 2023 a scapito dell'attuale leader, ovvero gli indici azionari cinesi.

Aumento accomodante dei tassi di interesse negli Stati Uniti

L'evento più importante della scorsa settimana è stata la conferenza stampa di J. Powell subito dopo che la FED americana ha alzato i tassi di interesse di altri 25 punti base. Il mercato si aspettava un messaggio da falco, ma nello stile di "all bark no bite". Nel frattempo, si è scoperto che il messaggio era solo a volte falco e senza convinzione. Pertanto, può essere riassunto in modo così accomodante che i mercati hanno iniziato a continuare la loro crescita senza troppa resistenza.

Perché gli investitori si aspettavano un messaggio da falco? Principalmente a causa di condizioni finanziarie più flessibili: prezzi obbligazionari e azionari più elevati, spread creditizi più stretti e un dollaro più conveniente. Le condizioni finanziarie più favorevoli hanno compensato in una certa misura gli aumenti dei tassi di interesse da parte della FED. Le condizioni finanziarie più rilassate sono state la ragione di numerosi discorsi da falco nel 2022 da parte di molti membri del FOMC, così come dello stesso Powell (ad esempio, il famoso discorso a Jackson Hole).

I membri sono chiaramente preoccupati FOMC allentamenti ingiustificati delle condizioni finanziarie si trovano nel verbale della riunione del FOMC del 12-13 dicembre 2022:

"I partecipanti hanno notato che, poiché la politica monetaria ha funzionato in modo importante attraverso i mercati finanziari, an allentamento ingiustificato delle condizioni finanziarie, soprattutto se spinto da un'errata percezione da parte del pubblico della funzione di reazione del Comitato, complicherebbe gli sforzi del Comitato per ripristinare la stabilità dei prezzi. "

E alla domanda durante la conferenza stampa sulle condizioni finanziarie se l'allentamento ingiustificato delle condizioni finanziarie sia ancora importante per i membri del FOMC, Powell ha di fatto risposto che le condizioni finanziarie non sono più così importanti per la Fed (come lo erano a dicembre). Il mercato non poteva andare meglio e ha interpretato tale messaggio come un via libera per ulteriori aumenti dei corsi azionari. Si può solo dire che Powell, nella selezione del messaggio e della comunicazione, si basa su criteri diversi da quelli formalmente comunicati dalla FED in termini di condizioni finanziarie favorevoli (ciò che era importante per la FED negli ultimi sei mesi improvvisamente non lo è più - e in una situazione in cui le condizioni finanziarie sui mercati sono al minimo da quando la Fed ha alzato i tassi di interesse).

Molte diverse spiegazioni / opzioni / motivazioni sono apparse tra gli investitori negli ultimi giorni - perché Powell ha cambiato così tanto il suo approccio alle condizioni finanziarie allentate, ma anche il portavoce informale della FED, il giornalista del Wall Street Journal Nick Timiraos non è del tutto sicuro delle ragioni di tale cambiamento / dichiarazione Powell.

In che modo il mercato prevede i prossimi rialzi dei tassi in questo ciclo? Il primo grafico sottostante mostra la distribuzione di probabilità alle successive riunioni della FED per quanto riguarda il livello dei tassi di interesse (dati dal 3.02.2023 febbraio 10.00 alle 25:20, cioè prima della pubblicazione dei dati sull'occupazione). L'ultimo aumento avrebbe dovuto essere nel marzo di quest'anno. di 25 bps Secondo la distribuzione di probabilità, dopo l'aumento di marzo, non abbiamo avuto cambiamenti fino alla riunione del FOMC del 1 settembre di quest'anno. Il primo taglio di 13 punti base doveva avvenire il XNUMX° novembre di quest'anno, il taglio successivo il XNUMX dicembre di quest'anno.

W.1 Distribuzione di probabilità alle successive riunioni della FED in merito al livello dei tassi di interesse (dati al 3.02.2023 febbraio 10.00 ore XNUMX:XNUMX, ovvero prima della pubblicazione del rapporto sull'occupazione). Fonte: studio proprio, cmegroup.com

V.1 Distribuzione di probabilità alle successive riunioni della FED per quanto riguarda il livello dei tassi di interesse (dati riferiti al 3.02.2023 febbraio 10.00 ore XNUMX:XNUMX, ovvero prima della pubblicazione del rapporto di lavoro). Fonte: studio proprio, cmegroup.com

Tuttavia dopo la pubblicazione dei dati sull'occupazione tutto è cambiato. Il grafico seguente mostra la distribuzione di probabilità alle successive riunioni della FED per quanto riguarda il livello dei tassi di interesse (dati dal 3.02.2023 febbraio XNUMX dalla chiusura del mercato, ovvero dopo la pubblicazione dei dati sull'occupazione). Ora il mercato sconta due rialzi di 25 punti base. L'ultimo sarebbe stato a maggio. Secondo la distribuzione di probabilità, dopo l'aumento di maggio, non abbiamo avuto cambiamenti fino alla riunione del FOMC del 20 settembre di quest'anno. La prima riduzione di 25 punti base il 1° novembre di quest'anno. (ma da "un" livello superiore), un'altra riduzione il 13 dicembre di quest'anno. fino al 4,50-4,75%. È evidente quanto fosse aggressivo il rapporto sull'occupazione (scriviamo di più su questo rapporto più avanti in questo commento).

W.2 Distribuzione di probabilità alle successive riunioni della FED sul livello dei tassi di interesse (dati al 3.02.2023 febbraio XNUMX dalla chiusura del mercato, ovvero dopo la pubblicazione del rapporto sull'occupazione). Fonte: studio proprio, cmegroup.com

V.2 Distribuzione di probabilità alle successive riunioni della FED per quanto riguarda il livello dei tassi di interesse (dati al 3.02.2023 febbraio XNUMX dalla chiusura del mercato, ovvero dopo la pubblicazione del rapporto sull'occupazione). Fonte: studio proprio, cmegroup.com

Confrontiamo anche come è cambiata la curva dei contratti per il tasso FED dopo la decisione del FOMC del 1° febbraio di quest'anno e dopo la pubblicazione dei dati sull'occupazione del 03.02.2023 febbraio 02.02, che è presentata nel grafico sottostante. Mentre J. Powell ha fornito al mercato un messaggio accomodante (scendendo la curva il 31.01 febbraio, rispetto alla curva del XNUMX gennaio), il rapporto di falco sull'occupazione negli Stati Uniti per gennaio ha spostato drasticamente la curva verso l'alto. Ora il mercato vede due aumenti dei tassi di interesse invece di uno. Se la riunione del FOMC si fosse tenuta due giorni dopo, probabilmente avremmo assistito a un aumento di 50 punti base (invece di "solo" 25 bps).

W.3 Curve future contratti Federal Funds a 30 giorni - confronto curva al 31.01.2023 gennaio 02.02.2023, 03.02.2023 febbraio XNUMX e XNUMX febbraio XNUMX. Fonte: studio proprio, cmegroup.com

W.3 Curve a termine Contratti di fondi federali di 30 giorni – confronto della curva dal 31.01.2023 gennaio 02.02.2023, 03.02.2023 febbraio XNUMX e XNUMX febbraio XNUMX. Fonte: studio proprio, cmegroup.com

Il modo in cui i mercati azionari, obbligazionari ed eurodollari hanno reagito al messaggio accomodante di J. Powell e al rapporto falco sull'occupazione è presentato nei grafici seguenti. In caso di S & P500 (futures) il mercato ha reagito con euforia al "via libera" di Powell per ulteriori aumenti dei prezzi delle azioni. Mentre Il rapporto sull'occupazione ha scosso leggermente il mercato azionario, ma rispetto ad altre asset class, la reazione non è stata troppo forte. L'S&P500, nonostante sia sceso venerdì, rimane ancora di circa l'1,8% al di sopra dei livelli precedenti la conferenza stampa accomodante di Powell. Nel tradizionale ciclo di rialzi dei tassi della Fed, il mercato azionario tende a salire per tutto il periodo di rialzo dei tassi perché l'economia è ancora in fase di slancio, il che significa maggiori utili societari. La reazione relativamente meno negativa del mercato azionario al rapporto sull'occupazione potrebbe essere interpretata in modo simile (un mercato del lavoro forte significa maggiore crescita economica e maggiori profitti aziendali). Soprattutto che altre asset class, a seguito della reazione al rapporto sull'occupazione, hanno più che rinunciato ai loro guadagni dopo il discorso accomodante di Powell.

W.4 Indice S&P500 Futures nella quinta settimana del 2023 Fonte: studio proprio

V.4 Indice future S&P500 nella quinta settimana del 2023. Fonte: studio proprio

Nel caso del mercato obbligazionario, il rapporto sull'occupazione negli Stati Uniti ha aumentato il rendimento dei buoni del Tesoro a 10 anni al di sopra del livello precedente alla conferenza stampa accomodante di Powell. Lo mostriamo nel prossimo grafico.

W.5 Rendimenti dei Treasury Bond decennali (statunitensi e tedeschi) nella quinta settimana del 10 Fonte: studio proprio

V.5 Rendimenti dei buoni del Tesoro a 10 anni (Stati Uniti e Germania) nella quinta settimana del 2023. Fonte: studio proprio

Mentre anche i titoli di Stato tedeschi hanno reagito ad entrambe le conferenze stampa Powell, così come il rapporto sull'occupazione negli Stati Uniti - l'aumento accomodante della BCE è stato decisamente più importante. Nel complesso, abbiamo chiuso la settimana con i rendimenti dei titoli tedeschi a 10 anni al di sotto del livello dal momento dell'annuncio della BCE di un rialzo dei tassi.

Interessante anche l'andamento dell'eurodollaro nell'ultima settimana (prossimo grafico). Tutti i guadagni dopo l'aumento dei tassi d'interesse accomodante negli Stati Uniti sono stati completamente restituiti il ​​giorno successivo, quando un messaggio altrettanto accomodante è stato inviato dalla BCE in occasione dell'aumento dei tassi d'interesse in Europa. È possibile che siamo vicini alla collina dell'eurodollaro, almeno dal punto di vista dell'inflazione e della risposta della BCE sotto forma di rialzi dei tassi. Inoltre, il forte rapporto sull'occupazione statunitense ha indebolito l'euro di oltre l'1%. Chiudiamo la settimana sull'eurodollaro al livello più basso dal 18 gennaio di quest'anno.

W.6 Tasso di cambio dell'eurodollaro nella quinta settimana del 2023. Fonte: studio proprio

V.6 Tasso di cambio eurodollaro nella quinta settimana del 2023. Fonte: studio proprio

Prosecuzione del "risk-on" sui mercati

Nell'ultima settimana, da un lato, abbiamo avuto una continuazione di buon umore sui mercati azionari globali, ma dall'altro ci sono state significative rivalutazioni nelle posizioni di leadership: tecnologia vs. mercati emergenti e settore energetico. I maggiori rendimenti della scorsa settimana sono stati nei paesi e nei settori legati alla tecnologia (MSCI Taiwan +6,7%; S&P500 Communication Sector +5,3%; S&P500 Information Sector +3,7%; Nasdaq +3,4%). I cali maggiori sono stati MSCI China -5,8%, S&P500 Energy Sector -5,9%, MSCI Emerging Markets -2,2%. I dettagli sono presentati nella tabella seguente (i risultati sono ordinati in base ai rendimenti nell'ultima settimana 5 del 2023).

T.1 Mercati azionari globali, MSCI, S&P 500 - Tasso di rendimento - 2016 - 2022 e 3.02.2023/XNUMX/XNUMX

T.1 Mercati azionari globali, MSCI, S&P 500 – tasso di rendimento: 2016 – 2022 e fino al 3.02.2023 febbraio XNUMX Fonte: studio proprio

Tali differenze nei rendimenti settimanali devono aver causato un significativo rimpasto, anche nella classifica dei rendimenti per il 2023 (YTD). Alla fine della 4a settimana, il 1° posto apparteneva alla Cina (giocando per l'apertura dell'economia locale), ma già nella 5a settimana siamo "tornati al vecchio gioco", cioè alle aziende di tecnologia generale (nel caso di il settore della comunicazione S&P500, il 49% di questo indice è Meta e Alphabet (alias Google)). I dettagli sono presentati nella tabella sottostante (i risultati sono ordinati per rendimenti nel 2023).

T.2 Mercati azionari globali, MSCI, S&P 500 - Tasso di rendimento - 2016 - 2022 e 3.02.2023/XNUMX/XNUMX

T.2 Mercati azionari globali, MSCI, S&P 500 – tasso di rendimento: 2016 – 2022 e fino al 3.02.2023 febbraio XNUMX Fonte: studio proprio

Il grafico sottostante confronta i rendimenti tra i settori IT, Energia e Nasdaq100, ma da una prospettiva leggermente più lunga. Mentre il 2022 apparteneva indiscutibilmente al settore Energia, nel 2023 è il contrario. Il che non cambia molto se ci confrontiamo da inizio 2022.

W.7 iShares S&P500 Energy, iShares S&P500 Information Technology e iShares Nasdaq100 ETF fino al 03.02.2023 febbraio XNUMX. Fonte: studio proprio, ishares.com

V.7 iShares S&P500 Energia, iShares S&P500 Tecnologia dell'informazionee iShares Nasdaq 100 ETF fino al 03.02.2023 gennaio XNUMX. Fonte: studio proprio, ishares.com

Nel grafico successivo, confrontiamo i tassi di rendimento di tre indici MSCI per Polonia, Cina e Germania (ovvero per i paesi che, soprattutto quest'anno, stanno "cavalcando su un carro comune"). Dall'inizio dell'anno, l'MSCI China è cresciuto dell'11,0%, l'MSCI Poland del +5,3% e l'MSCI Germany del +14,5%.

W.8 Indici MSCI China, Poland e Germany fino al 03.02.2023/XNUMX/XNUMX Fonte: studio proprio, isahres.com

V.8 Indici MSCI Cina, Polska i Niemcy fino al 03.02.2023 gennaio XNUMX. Fonte: studio proprio, isahres.com

Confrontiamo come si sono comportati gli ETF sul debito la scorsa settimana. I tassi di rendimento più elevati sono stati forniti dai fondi High Yield europei e americani, ovvero obbligazioni societarie ad alto rendimento (+1,1% e +1,3%). Tuttavia, dall'inizio dell'anno, i tassi di rendimento più elevati sono stati registrati sui buoni del Tesoro statunitensi ed europei a lungo termine (+7,6% iShares Buoni del Tesoro con oltre 20 anni e +6,8% iShares Euro Govt Bond 15-30 anni). L'indice dei buoni del tesoro polacchi (Treasury BondSpot Index) ha guadagnato il 4,8% quest'anno. La tabella seguente descrive in dettaglio i principali ETF sul debito globale (sia governativi che societari).

T.3 Principali ETF sul debito globale - 2016 - 2022 e 3.02.2023/XNUMX/XNUMX

T.3 Principali ETF sul debito globale: 2016 - 2022 e fino al 3.02.2023 febbraio XNUMX. Fonte: studio proprio

Nel grafico successivo, presentiamo i tassi di rendimento di ETF sul debito selezionati dall'inizio del 2023.

W.9 ETY di debito selezionati fino al 03.02.2023 febbraio XNUMX Fonte: studio proprio, stooq.pl

V.9 Selezionato ETY di debito fino al 03.02.2023 dicembre XNUMX. Fonte: studio proprio, stooq.pl

Rapporto sull'occupazione del falco

Il rapporto sull'occupazione di gennaio nell'economia statunitense è stato davvero molto aggressivo. L'aumento dell'occupazione è stato di +514 mila. FTE (indagine sull'establishment), più ulteriori +71 come revisioni per dicembre e novembre 2022. Potrebbe aver ragione J. Powell (per mesi ha parlato di un mercato del lavoro forte) - solo i mercati non hanno voluto ascoltare. Secondo l'"indagine sulle famiglie", a gennaio il numero degli occupati è aumentato di 894mila unità. persone (a dicembre +717mila, quindi in due mesi abbiamo un aumento di +1,611 milioni di persone!). Ovviamente un mercato del lavoro così forte significa tassi di interesse più elevati ed è intuitivamente incompatibile con un calo permanente della crescita salariale o con l'obiettivo di inflazione del 2% (Ancora una volta, Powell aveva ragione.)

La solidità del mercato del lavoro a gennaio è sottolineata anche dall'aumento del numero medio settimanale di ore lavorate (da 34,4 a 34,7 ore nel settore privato), nonché dall'aumento del numero medio di ore straordinarie (da 3,0 a 3,1 ore nel settore privato) 3,4 ore). Da segnalare, inoltre, il calo del tasso di disoccupazione (al XNUMX%), in linea con il recente calo del numero delle indennità di disoccupazione.

Jerome Powell, nel suo intervento alla Brookings Institution nel 2022, ha indicato chiaramente a cosa guarda principalmente quando analizza il mercato del lavoro:

  1. domanda/offerta del mercato del lavoro,
  2. Cambio di lavoro medio di 3 mesi e, naturalmente
  3. aumento della retribuzione oraria.

L'offerta rispetto alla domanda è presentata nel grafico sottostante. L'offerta di dipendenti è la dimensione della forza lavoro, mentre la domanda sul mercato del lavoro è la somma delle aperture di lavoro e del livello di occupazione. Ciò che è importante dal punto di vista della Fed, lo squilibrio nel mercato del lavoro è peggiorato a gennaio. Attualmente, la domanda supera l'offerta di 5,3 milioni di persone, mentre a dicembre era molto inferiore, ovvero 4,7 milioni di persone.

W.10 Domanda e offerta nel mercato del lavoro statunitense (serie rivista da J. Powell). Fonte: studio proprio, FRED

V.10 Domanda e offerta nel mercato del lavoro statunitense (serie esaminata da J. Powell). Fonte: studio proprio, FRED

Analogamente, a gennaio abbiamo un aumento delle medie trimestrali relative alle variazioni occupazionali. Ciò vale sia per i dati sull'occupazione basati sull'"indagine sull'organico" che sull'"indagine sulle famiglie". I dettagli sono mostrati nei prossimi due grafici.

W.11 Indagine sullo stabilimento, variazione mensile dell'occupazione (e variazione media mobile su 3 mesi). Fonte: studio proprio, FRED

V.11 Variazione mensile dell'occupazione secondo l'Indagine sull'istituzione (e variazione media mobile su 3 mesi). Fonte: studio proprio, FRED

W.12 Variazione mensile dell'occupazione secondo l'Indagine sulle famiglie (e variazione media mobile su 3 mesi). Fonte: studio proprio, FRED

V.12 Variazione mensile dell'occupazione secondo l'Indagine sulle famiglie (e variazione media mobile su 3 mesi). Fonte: studio proprio, FRED

Nel caso della crescita salariale, la retribuzione oraria media è aumentata dello 0,3% a gennaio, il che ha permesso al tasso di crescita annuale di scendere al 4,43% (YoY). Di seguito presentiamo 3 serie di crescita salariale che J. Powell sta "guardando" (questo è il grafico presentato da Powell nella sua presentazione alla Brookings Institution).

W.13 Tre diverse serie di stipendi negli Stati Uniti (il cosiddetto "grafico di Powell"). Fonte: studio proprio, FRED

V.13 Tre diverse serie salariali negli Stati Uniti (il cosiddetto "grafico di Powell"). Fonte: studio proprio, FRED

Sebbene la tendenza annuale della dinamica salariale rimanga al ribasso, è ancora difficile affermare (soprattutto con un mercato del lavoro così forte) che ci stiamo dirigendo definitivamente verso i livelli pre-pandemia.

Somma

La scorsa settimana abbiamo avuto modo di conoscere il volto accomodante delle banche centrali (sia FED che BCE). Ale abbiamo anche conosciuto il volto “da falco” del mercato del lavoro statunitense, che finora non ha nulla a che fare con gli aumenti dei tassi di interesse. Di conseguenza, il mercato sta praticamente scontando un ulteriore aumento dei tassi di interesse negli Stati Uniti rispetto a prima.

La chiave dell'ulteriore comportamento dei mercati nel prossimo futuro potrebbe rivelarsi l'inflazione americana per gennaio 2023 (pubblicata il 14 febbraio), che, se sorprende i mercati con una lettura più alta, potrebbe avere un impatto negativo sul narrazione che è stata costruita sui mercati per molte settimane, che l'inflazione può facilmente e rapidamente raggiungere l'obiettivo delle banche centrali.

I mercati azionari continuano i loro guadagni, anche se nell'ultima settimana le industrie e i paesi tradizionalmente considerati tecnologici hanno preso il comando. Il tasso di rendimento più elevato nel 2023 è stato finora fornito dal settore delle comunicazioni statunitense (iShares S&P500 Communication Sector, +21,5%), mentre l'attuale leader, MSCI China, è sceso fino al 5,8% la scorsa settimana, con un tasso di il rendimento nel 2023 è sceso all'11.0%.


Circa l'autore

Jaroslaw JamkaJaroslaw Jamka - Esperto esperto di gestione di fondi, professionalmente associato al mercato dei capitali da oltre 25 anni. Ha conseguito un dottorato di ricerca in economia, una licenza di consulente per gli investimenti e un broker di valori mobiliari. Ha gestito personalmente fondi azionari, obbligazionari, multi-asset e global macro cross-asset. Per molti anni ha gestito il più grande fondo pensione polacco con un patrimonio di oltre 30 miliardi di PLN. In qualità di direttore degli investimenti, ha gestito il lavoro di molti team di gestione. Ha maturato esperienze come: Membro del Consiglio di Gestione di ING PTE, Vicepresidente e Presidente del Consiglio di Gestione di ING TUnŻ, Vicepresidente del Consiglio di Gestione di Money Makers SA, Vicepresidente del Consiglio di Gestione di Ipopema TFI, Vicepresidente del consiglio di amministrazione di Quercus TFI, membro del consiglio di amministrazione di Skarbiec TFI, nonché membro dei consigli di sorveglianza di ING PTE e AXA PTE. Da 12 anni si è specializzato nella gestione di macro cross-asset class globali.


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