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Une phase de transition douloureuse - Un pas dans les ténèbres
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Une phase de transition douloureuse - Un pas dans les ténèbres

établi Saxo BankFévrier 14 2023

Un livre de 2017 d'Andrew Lo "Marchés adaptatifs" ("Adaptive Markets") constitue un argument convaincant contre l'hypothèse dominante du marché efficace, car elle emprunte des concepts clés à la biologie pour expliquer ce que nous voyons sur les marchés financiers et, plus généralement, dans notre système économique. Dans la nature, certaines espèces sont plus adaptables à leur environnement, elles ont donc un taux de survie plus élevé, acquièrent plus de ressources et, par conséquent, se reproduisent avec plus de succès. Ces animaux sont mieux adaptés pour survivre, mais parfois - en raison de mutations aléatoires ou de changements externes dans l'environnement - d'autres espèces réussissent mieux. Les transitions environnementales peuvent être brutales et transcender les relations de cause à effet communément connues en physique, comme lorsque l'eau se transforme en glace ou en vapeur et que nos sociétés humaines chaotiques deviennent extrêmement imprévisibles.

A l'ère de la mondialisation des années 1980-2020, les entreprises internationales semblaient les mieux adaptées aux conditions. À la fin de l'ère de l'information, les éditeurs de logiciels étaient les mieux adaptés car il y avait moins de contraintes dans le monde physique. La mondialisation couplée au gaz bon marché en provenance de Russie les a rendus particulièrement bien adaptés pour survivre Niemcy. En raison des faibles taux d'intérêt, les entreprises du type étaient très bien adaptées aux conditions capital-risque, capital-investissement et entités du secteur immobilier. En 2022, nous avons été témoins d'une situation où les modèles et les acteurs les mieux adaptés à notre économie sont entrés dans le noir alors que le monde entrait dans une phase de transition. La mondialisation telle que nous la connaissons depuis 1980 est arrivée à son terme. Il est difficile de prédire ce que nous trouverons après la fin de cette transition, mais notre concept de travail est que ce qui était bien adapté pendant la période de mondialisation sera moins adapté dans un monde façonné par la géopolitique et le processus de transition vers un monde bipolaire basé sur deux systèmes de valeurs différents. Autrement dit, tous les modèles qui ont très bien fonctionné jusqu'à présent échoueront à l'avenir.

Cette perspective boursière est dédiée à ces modèles brisés et couvre les cinq principales implications :

  • Inflation structurelle plus élevée parce que la "guerre géopolitique" est inflationniste
  • Baisse des marges des entreprises alors que les travailleurs ripostent et que les impôts augmentent en raison de la nouvelle prédominance de la politique budgétaire sur la politique monétaire
  • Les actifs physiques surperformeront les actifs incorporels et financiers
  • L'autosuffisance aidera à optimiser les chaînes d'approvisionnement, créant des gagnants et des perdants sur les marchés émergents
  • Des taux de croissance réels plus faibles et une plus grande incertitude macroéconomique

Le monde physique est de retour - et avec un bang

Le processus de numérisation a commencé au début des années 90, et l'un des premiers événements clés à cet égard a été la création de l'entreprise Amazon en 1994. Cependant, la numérisation n'a commencé à dominer les marchés des capitaux qu'après la crise financière mondiale. Avec d'autres entreprises où ils étaient leaders droits de propriété intellectuelle i immobilisations incorporellestels que les effets de réseau, les marques et les brevets, etc., les entreprises qui s'en inspirent ont obtenu de bien meilleurs résultats que les entreprises qui s'appuient sur des actifs immobilisés, comme les machines, la valeur collatérale ou les bâtiments. Période prospérité dans le monde des actifs immatériels a commencé vers avril 2008 et a duré jusqu'en octobre 2020, soit jusqu'au mois précédant l'annonce du développement de vaccins à ARNm contre le Covid-19. Les vaccins ont tout changé.

Ils ont permis à l'économie de redémarrer plus rapidement que prévu. En conséquence, la période de mise en œuvre des mesures de relance budgétaire et monétaire, censées protéger la société d'un scénario de référence dans lequel le développement d'un vaccin prendrait environ quatre ans, a été raccourcie. La reprise plus rapide que prévu de l'activité économique a largement résonné dans l'économie mondiale, provoquant des goulots d'étranglement dans le monde physique, car les gens ont largement augmenté leur richesse et leurs revenus et ont finalement pu les dépenser en dehors du monde numérique. Ce type de libération de la demande dans le monde physique était comparable au stimulus mis en place après la Seconde Guerre mondiale, lorsque la reconstruction de l'Europe a eu lieu et que l'inflation a décollé naturellement. Les prix des matières premières ont monté en flèche, entrant dans ce qui pourrait se révéler d'ici la fin de cette décennie supercycle des matières premières. Les industries des actifs fixes surperforment le monde des actifs incorporels pour la troisième année consécutive. À notre avis, cette tendance ne fait que commencer.

1 industries tangibles

Deux segments du monde physique se sont bien comportés l'année dernière. Entreprises de matières premières (agricoles, énergétiques et minières) et industrie de la défense étaient les seuls à afficher des tendances positives. Ces deux segments semblent mieux adaptés que les entreprises numériques pour un monde où il y a une "guerre" sur différents systèmes de valeurs et où les États-Unis et l'Europe sont dans une course contre la montre pour investir dans la sécurité d'approvisionnement, les infrastructures et la défense, modifiant les chaînes d'approvisionnement mondiales , et, en plus de cela, réorienter leurs économies vers des sources d'énergie non fossiles. L'essor des sociétés basées sur des actifs incorporels offrant des rendements fantastiques aux investisseurs a réduit le montant de capital disponible pour le monde physique, jetant les bases de la transformation actuelle. Cependant, le véritable turbocompresseur a été fourni par la pandémie et la guerre qui a suivi en Ukraine.

2 performances des marchés actions

Dans nos perspectives globalement positives pour les marchés des matières premières, les sociétés minières de cuivre et de lithium se distinguent de manière particulièrement constructive en raison de la transition verte et de l'énorme capital politique investi dans sa mise en œuvre. De nombreux experts affirment que les prix des matières premières ont déjà considérablement augmenté, ce qui rend le rapport risque-récompense défavorable. Si nous sommes effectivement entrés dans un supercycle de dix ans, les prix des matières premières resteront élevés pendant encore huit ans, et dans les supercycles précédents, les prix au comptant ont augmenté de 20 % par an. Le nouvel environnement géopolitique signifiera un énorme coup de pouce pour l'industrie de défense européenne, qui devrait enregistrer une croissance à deux chiffres au cours du prochain cycle économique, autour de 20 % par an, alors que le Vieux Continent double ses dépenses de défense en pourcentage du PIB.

3 produits de saxo

Cependant, il y a toujours des exceptions à la règle. Compte tenu de l'intense "guerre" du Père microprocesseurs informatiques américain en conséquence Loi sur les puces À partir de 2022, nous prévoyons un boom des investissements, une croissance et des incitations fiscales importants qui contribueront à augmenter les bénéfices des fabricants de semi-conducteurs américains et européens au cours de la prochaine décennie. Alors que les semi-conducteurs sont très liés au monde physique dans une certaine mesure, les valorisations des stocks de semi-conducteurs suggèrent que l'industrie est tirée par de solides actifs incorporels tels que les brevets.

Dans un monde façonné par des bouleversements géopolitiques, où la "guerre" se déroule dans de nombreuses autres dimensions que la guerre cinétique à l'ancienne, les systèmes numériques sont vulnérables. Par conséquent, les entreprises et les gouvernements consacreront des ressources importantes à la protection des actifs numériques, ce qui créera un long chemin de croissance pour les entreprises du secteur. la cyber-sécurité.

États-Unis contre Europe, marchés émergents et grandes capitalisations ?

Bien adapté pour survivre au secteur technologique à la fin de la mondialisation, associé à des taux d'intérêt bas, le secteur technologique américain, tel que mesuré par le Nasdaq Composite, a facilement surperformé tous les autres. Cela a conduit à une hausse de l'alpha des actions américaines par rapport aux actions européennes, ces dernières étant à la traîne depuis la crise de la zone euro. L'Europe a pratiquement perdu la lutte pour la domination du monde numérique au profit des États-Unis. Face à la démondialisation en cours, la guerre en Ukraine exacerbant la crise énergétique et la demande mondiale d'actifs physiques, l'Europe saura tirer profit de ce changement. Il y a beaucoup plus d'entreprises sur les marchés de capitaux européens qui pourront prospérer dans ce nouvel environnement. Il s'agit par exemple technologies de l'énergie verte, industrie minière, automatisation, robotique i composants industriels avancés.

Les pays européens, y compris l'Allemagne conservatrice sur le plan budgétaire, seront également contraints d'accumuler des déficits en raison de l'augmentation des dépenses d'infrastructure et de défense, ce qui pourrait se traduire par une croissance significative au cours de cette décennie. En termes de performance des actions en termes de rendement total libellé en USD, les actions européennes ont même surperformé les actions américaines entre 1969 et 2008, avec plusieurs cycles plus longs survenus au cours de cette période. Cependant, de mi-2008 à octobre 2022, les actions américaines ont surperformé les actions européennes. Cela est dû aux progrès de la digitalisation contribuant au développement des filières basées sur les actifs immatériels - et cette compétition a été remportée par les Etats-Unis. Alors que les industries basées sur les actifs commencent à surperformer les industries immatérielles, les actions européennes ont pris du retard jusqu'à récemment. Si le nouvel environnement géopolitique s'avère conforme à nos attentes, les actions européennes reviendront sur le devant de la scène. Le dollar américain étant historiquement fort par rapport à l'euro, la devise pourrait apporter un soutien important si la devise américaine devait s'affaiblir en raison d'une inflation structurellement plus élevée par rapport à l'Europe. En ce qui concerne la valorisation des actions, l'Europe affiche un avantage puisque douze mois Rapport C/Z est de 11,9 contre 17,7 pour les actions américaines. Une telle décote dans la valorisation ne sera certainement pas ignorée par les investisseurs, et après que l'Europe aura sécurisé ses approvisionnements énergétiques et après la fin de la guerre en Ukraine, l'afflux d'investisseurs commencera. Enfin, alors que la Chine rouvre son économie au monde et se lance dans une expansion budgétaire de type 2008, l'Europe, le plus grand partenaire commercial de la Chine, ne peut qu'en bénéficier. Les actions européennes peuvent être considérées comme un bon moyen intermédiaire d'être long dans le contexte de la Chine et de son expansion budgétaire.

4 actions européennes américaines

Au niveau des pays, les pays généralement exportateurs tels que l'Allemagne, la Corée du Sud, Taïwan et la Chine en particulier, étaient les mieux adaptés aux conditions. Dans le nouvel environnement géopolitique, cette situation est susceptible de changer. En Asie, les gagnants semblent être l'Inde, le Vietnam et l'Indonésie. Et plus près de l'Europe centrale - L'Europe de l'Est et certains pays d'Afrique du Nord peuvent y gagner en délocalisant leur production, tandis que l'Afrique subsaharienne connaîtra un boom des investissements en raison de la faim énergétique et matérielle de l'Europe une fois les approvisionnements russes exclus. En se rapprochant de la proximité géographique des États-Unis, le Mexique bénéficiera de la production et les pays d'Amérique du Sud bénéficieront du supercycle des ressources.

La démondialisation et les politiques d'auto-préservation rendront également la vie plus difficile aux entreprises les plus capitalisées. Leur valeur marchande combinée a culminé au plus fort de la pandémie, établissant un nouveau record de concentration de la valeur marchande, enregistré pour la dernière fois dans les années 70. À mesure que cela s'inverse, le nouveau système ne favorisera pas ces grandes entreprises et entités, mais plutôt les petites entreprises opérant dans des industries de niche, fournissant des produits pour la construction du monde physique, au marché intérieur.

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La qualité et la marge élevée sont moins sensibles à l'inflation des salaires

Les 10 dernières années resteront dans les annales de la politique monétaire extraordinaire au lendemain de la Grande Crise Financière et de la crise de la zone euro deux ans plus tard. La baisse du coût du capital a probablement abaissé le seuil de rentabilité du capital investi (retour sur un capital investi,ROIC), et l'environnement de taux bas a réduit les coûts pour les entreprises les plus endettées. Les faibles taux d'intérêt ont également contribué à une prise de risque importante et à une distorsion de la valeur au fil du temps, notamment dans le secteur capital-risque, dans lequel le nouveau modèle se mariait à merveille avec la numérisation et les effets de réseau. Le financement des entreprises déficitaires pour assurer leur leadership sur le marché n'était plus un problème, car les faibles taux d'intérêt permettaient aux capitaux d'affluer vers les projets entreprise à risque extrêmement élevé.

Une telle dynamique a créé une véritable forêt de startups technologiques et a dynamisé une industrie biotechnologique en sommeil depuis la bulle Internet. L'un des exemples les plus emblématiques de ce phénomène est Uber - selon TechCrunch, avec 32 cycles de financement d'une valeur d'environ 25 milliards de dollars au cours des 13 années écoulées depuis la création de l'entreprise. Uber a toujours un retour sur investissement négatif malgré un chiffre d'affaires de 29 milliards de dollars. WeWork et l'ensemble du portefeuille de startups technologiques financées par SoftBank étaient un autre modèle à cette époque. Dans l'ensemble actuel d'inflation et de taux d'intérêt, ce modèle est brisé. Les entreprises les mieux adaptées à des taux d'intérêt plus élevés, à des révisions salariales et à une inflation élevée sont celles qui ont un retour sur investissement élevé ou des marges d'exploitation élevées combinées à des valorisations d'actions moins surévaluées. Les entreprises à faibles marges, à fort levier financier et à faible rentabilité sont les moins adaptées aux nouvelles conditions.


À propos de l'auteur

Peter Garry Saxo Bank

Pierre Garry - directeur de la stratégie marchés actions en Saxo Bank. Développe des stratégies d'investissement et des analyses du marché boursier ainsi que des entreprises individuelles, en utilisant des méthodes et des modèles statistiques. Garnry crée Alpha Picks pour Saxo Bank, un magazine mensuel dans lequel sont sélectionnées les entreprises les plus attractives aux États-Unis, en Europe et en Asie. Il contribue également aux prévisions trimestrielles et annuelles de Saxo Bank "Des prévisions choquantes". Il donne régulièrement des commentaires à la télévision, notamment CNBC et Bloomberg TV.

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À propos de l'auteur
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