EBITDA - podvod nebo ukazatel investora?

Při procházení finančních publikací často najdete zkratku EBITDA. V dnešním článku si představíme, co je to indikátor a jaké jsou jeho výhody a nevýhody. Názory na indikátor jsou rozděleny i mezi profesionály. Warren Buffett je známo, že je skeptický k jedné z „finančních inovací“ druhé poloviny 2013. století. Buffett, který v dopise investorům shrnujícím rok XNUMX zmínil:

„Když lidé z Wall Street mluví o EBITDA jako o měřítku hodnoty, skryjte peněženku.“

Skepse pramenila ze skutečnosti, že podle „Oracle of Omaha“ EBITDA falšuje skutečnou ziskovost společnosti. Na druhou stranu obhájci indikátoru zdůrazňují jeho univerzálnost, která umožňuje porovnávat společnosti z různých zemí a s různou úrovní dluhu.

Bláznivá osmdesátá léta - EBITDA přichází do showroomů

EBITDA je zkratka pro: Zisk před úroky, daněmi, odpisy a amortizací. Přeloženo do polštiny je to zisk před úroky, zdaněním a po odečtení odpisů.

EBITDA se stala velmi populární v XNUMX. letech minulého století, kdy explodovaly transakce LBO (tzv. Leveraged buyout). Stručně řečeno, transakce LBO spočívala v tom, že nabyvatelé dluh využili. Vysoká páka zvýšila investiční riziko. Nakupované společnosti měly velmi často problémy s dosahováním ziskovosti, měly velký majetek a velký dluh. Analytici pracující na transakci potřebovali ukazatel, který by takové společnosti ukázal z lepší stránky. V ideálním případě by indikátor měl odečíst odpisy a úroky z dluhu. Výsledek EBITDA byl propagován, což výrazně zlepšilo ziskovost společnosti. Banky připsaly transakce na účet, protože věděly, že většina EBITD se k nim vrátí ve formě splátek jistiny a úroků. Zprostředkovatelé transakce také vydělali peníze a po dokončení transakce obdrželi značné provize. Tak začala móda pro EBITDA, která pokračuje dodnes.

Źródło: starecat.com

Výhody EBITDA

Podle mnoha analytiků má EBITDA řadu výhod. Oni jsou:

• odpočet „nepeněžních nákladů“,
• je necitlivý na pákový efekt,
• umožňuje porovnávat společnosti působící v různých daňových jurisdikcích,
• posuzuje potenciální schopnost splácet dluh.

Odpočet nepeněžních nákladů

Podle zastánců tohoto ukazatele EBITDA odečítá „nepeněžní“ náklady, jako jsou odpisy. Díky tomu vám umožňuje porovnávat různé společnosti mezi sebou. Odpisy jsou účetní náklady na „opotřebení“ dlouhodobého majetku. Například nákup stroje (tzv. CAPEX) za 1 milion PLN nelze zaúčtovat do výkazu na straně nákladů. Aby nedošlo k narušení výkazu zisku a ztráty, jsou uvedené pořizovací náklady rozloženy do času rovnajícího se očekávané životnosti. Pokud je toto období 5 let, náklady na odpisy se budou rovnat 0,2 milionu PLN. Shrnutí této transakce:

zdroj: vlastní studie

Jak vidíte, odpisy jsou uznáním historických pořizovacích nákladů stroje. To sice snižuje zisky, ale v letech 1-5 jsou odpisy „nepeněžním výdajem“, který snižuje skutečnou schopnost společnosti generovat hotovost.

Pro ilustraci takové situace použijme příklad. Analytik porovnává dvě společnosti (A a B). Oba generují příjmy ve výši 10 milionů PLN a mají provozní zisk 2 miliony PLN. Enterprise A má nový strojní park v hodnotě 10 milionů PLN, který je amortizován za 5 let. Společnost B naopak působí ve stejném odvětví, ale má starý strojní park, který je již „amortizován“. Navzdory skutečnosti, že provozní marže obou společností je 20%, nový strojní park „snižuje zisky“. V podstatě, mínus odpisy, potenciální ziskovost firmy A je mnohem větší než u firmy B. Níže je shrnutí v tabulkové formě:

zdroj: vlastní studie

Vzhledem k odpočtu odpisů je indikátor necitlivý na „Manipulace s ekonomickou životností“. Pokud společnost z předchozího příkladu prodlouží dobu odpisování na 10 let, náklady na odpisy klesnou z 2 milionů PLN na 1 milion PLN. To zvýší provozní zisk na 3 miliony PLN. EBITDA se však nezmění.

Necitlivost na pákový efekt

Další výhodou EBITDA je jeho „necitlivost“ na úroveň dluhu společnosti. Důvodem je, že indikátor odečítá částku zaplacených úroků. Díky tomu umožňuje srovnání „skutečné“ ziskovosti podniku. Vytváří se hypotetická situace, kdy společnost nemusí splácet své dluhy.

Předchozí příklad rozšíříme o finanční náklady. Kvůli rozšíření strojového parku musela společnost A vydat 3leté dluhopisy v hodnotě 10 milionů PLN s úrokovou sazbou 10%. V prvním roce musí zaplatit úrok 1 milion PLN. Společnost B má roční finanční náklady 0,5 milionu PLN. Rozdíl ve finančních nákladech činí hrubou marži společnosti A před zdaněním 10%, zatímco marže společnosti B je 15%. Po odečtení odpisů a úrokových nákladů má však společnost B stále nižší ziskovost EBITDA než její konkurent.

zdroj: vlastní studie

Různé daňové systémy

Další výhodou EBITDA je daňový odpočet, který vám umožňuje porovnat společnosti působící v různých daňových systémech. Například v Polsku je daň z příjmu právnických osob 19%. Naproti tomu v Belgii je to 25%. Různé společnosti mohou navíc obdržet „daňové odpočty“, jako jsou ztráty z předchozích let. Například v Polsku můžete odečíst ztrátu za pět po sobě jdoucích let. Maximálně za jeden rok však lze odečíst 50% ztráty. Pokud společnost podniká investiční nebo výzkumné a vývojové činnosti, mohou být příležitostně použity preferenční daňové sazby.

Ještě jednou porovnáme společnost A a společnost B. Tentokrát má společnost A nulovou daňovou sazbu, protože využívá investiční pobídky a vyrovnává ztráty z předchozích let. Společnost B naopak musí zaplatit 33% daň.

zdroj: vlastní studie

Posouzení schopnosti společnosti splácet svůj dluh

Bankovní analytici mají také rádi EBITDA, protože jim umožňuje odhadnout kapacitu krátkodobých dluhových služeb společnosti. Protože EBITDA odečítá odpisy, může tento poměr nahradit peněžní tok. Banky předpokládají, že v krátkodobém horizontu může zadlužený podnik oddálit kapitálové výdaje (CAPEX). V důsledku toho jsou odpisy skutečně nepeněžními náklady, protože zadlužená společnost se na několik čtvrtletí pozastaví náklady na údržbusplatit svůj dluh. Výsledkem je, že EBITDA je potenciálně maximální částkou, kterou může společnost vynaložit na splácení dluhu. Analytici nejčastěji používají při hodnocení bonity společnosti poměr čistého dluhu k EBITDA. Čistý dluh je úrokový dluh snížený o hotovost a peněžní ekvivalenty (např. Vklady). Bezpečný poměr je čistý dluh vůči EBITDA na úrovnipod 3. Čím vyšší poměr, tím vyšší je úvěrové riziko společnosti.

„Vyčištěný EBITDA“ - když samotná EBITDA nestačí

Zdroj: starecat.com

Někdy se generuje také „čistý“ EBITDA. Toto má normalizovat index. Vyčištěný EBITDA je samozřejmě jen omylem vyšší než normální EBITDA. Nejběžnějším odečtením jsou náklady vyplacené v akciích (tzv. Kompenzace na základě akcií), pooperační výsledek, procedurální výdaje a vliv směnného kurzu na výsledky.

Někdy se vytvoří další poměry na základě EBITDA. Příklady zahrnují EBITDAR (EBITDA zvýšená o náklady na pronájem) a EBITDARM (EBITDA zvýšená o náklady na pronájem a náklady na správu).

EBITDA - zdaleka ne ideální

Založit ocenění pouze na EBITDA může být velmi nebezpečné a může vést k nesprávnému vnímání společnosti. Výsledky EBITDA vypadají mnohem lépe než ve skutečnosti. „Svět EBITDA“ je kouzelné místo, kde se dluhy nemusí splácet, neexistují žádné daně a dlouhodobý majetek se časem neopotřebovává.

Ignorování odpisů může být klamavé, zejména ve společnostech působících v těžebním nebo zpracovatelském průmyslu. „Bezhotovostní“ povaha odpisů je sen, když společnost musí vynaložit kapitálové výdaje (CAPEX). Když se totiž starý stroj opotřebuje, je třeba jej vyměnit za nový. Amortizace je tedy zpravidla „ozvěnou“ minulých výdajů. Z tohoto důvodu někteří investoři souhlasí s Warrenem Buffettem, že:

„EBITDA může mít smysl pouze tehdy, když Zubní víla pokryje výdaje Capexu.“

Další nevýhoda je pro některé také výhodou. EBITDA ignoruje náklady vynaložené na dluhovou službu (úrokové náklady). V takové situaci vypadá společnost, jejíž úrokové náklady „převyšují“ většinu provozních zisků, mnohem lépe, když použijeme poměr EBITDA. Vytváří však alternativní realitu. Společnost musí splatit dluh, jinak bude muset podat žádost o restrukturalizaci dluhu nebo bankrot.

Dalším aspektem, který není v EBITDA vidět, jsou změny pracovního kapitálu. Z tohoto důvodu je tento poměr špatnou náhradou peněžních toků. Vzhledem ke specifikům svého podnikání musí mnoho společností investovat obrovské částky do zásob, které spotřebovávají volný kapitál společnosti. Ve stejné době, po prodeji, mnoho podniků musí čekat týdny nebo dokonce měsíce na výplatu peněz po prodeji zboží nebo služby. Prodej je zaúčtovaný, zisky také a hotovost ještě nedorazila. Tak vznikají pohledávky, které jsou pro společnost vždy rizikem, protože je nemusí dodavatel splatit.

Společnosti nejčastěji zkrachují ne kvůli úrovni nominálního dluhu, ale když nenávratně ztratí likviditu. O likviditu můžete přijít například tím, že budete mít ve skladech zboží, které nikdo nechce koupit, nebo prodejem zboží nespolehlivému dodavateli, který nectí své dluhy.

Bublina dotcom - když EBITDA selže

Nevýhody EBITDA využily správní rady mnoha společností k „zabarvení výsledků“. Příklad by byl Kabelová televize, která v roce 2000 oznámila, že dosáhla EBITDA 1 miliardy USD. Tržby společnosti za stejný rok dosáhly 3,9 miliardy USD. Výsledkem byla vysoká marže EBITDA. V předchozích letech se navíc výsledek EBITDA stále zlepšoval. Byly to však zisky z alternativní reality. Společnost Cablevision ve skutečnosti nebyla schopna generovat hotovost ze svých vlastních operací. Provozní peněžní tok činil přibližně 100 milionů dolarů. V té době investovaly kapitálové výdaje 1,3 miliardy dolarů. Současně společnost vynaložila na dluhovou službu přes 550 milionů USD. Dokud však na trh proudil kapitál, společnost neměla problémy s půjčováním peněz na dynamický rozvoj podnikání. Když však bublina dotcom praskla, byla „hodnota EBITDA“ ověřena. Společnost se dostala do finančních problémů, které měly dopad na cenu akcií. Na začátku roku 2001 byla cena za akcii přes 80 USD. Po více než roce klesla cena 1 akcie pod 6 dolarů.

Souhrn

EBITDA je jedním z nejpopulárnějších finančních ukazatelů. S oblibou jej využívají úvěroví analytici, kteří dokážou posoudit schopnost dluhové služby společnosti. Umožňuje porovnávat společnosti s různou úrovní zadlužení a s odlišnou strukturou aktiv. Nevýhodou však je, že EBITDA je špatnou náhradou cash flow. Ignoruje nezbytné kapitálové výdaje a potřebu provozního kapitálu.